丁一凡：美聯儲頻頻加息，如何影響全球金融市場？

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丁一凡（國務院發展研究中心世界發展研究所前副所長、研究員）

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60s要點速讀：

1、美聯儲常用的升息方法，爲了讓市場不出現大的波動，一般每次提25個基點，也就是0.25個百分點。很少的情況用50個基點，就是0.5個百分點，但這次它提到了75個基點。當年還有比這個更激進的，就是沃爾克時代，現在美聯儲也在談，是不是要採取沃爾克的措施。

2、疫情暴露了一點，中國製造在國際市場上的不可或缺性非常大，比俄羅斯能源的不可或缺性還大。

3、人民幣的國際化一定會逐漸發展，這跟中國的規模、中國的需求有關係。如果我們現在像俄羅斯那麼做，要求別人買我們的Made in China製成品，都用人民幣支付的話，人民幣匯率一下就飛起來了，當年美國人就是這樣做的。

正文：

01

美聯儲頻頻加息，如何影響全球金融市場？

從去年年底開始，美國CPI一直是高位運行的狀態，CPI一直在7%—8%左右，讓人想起上世紀70年代石油危機之後發生的事情。

上世紀70年代石油危機發生之後，整個西方世界，當然主要從美國開始，出現了高通脹的情況，高通脹很快就轉變成一種滯漲。過去在第二次世界大戰結束以後，整個西方經濟都相信通貨膨脹是保證經濟高增長和充分就業的條件，所以大家都沒有把通貨膨脹當回事。70年代石油危機之後，通貨膨脹確實讓他們開始擔心了，那時候通貨膨脹高企，像現在的8%一樣，很快全年通貨膨脹就會脹到10%以上。

70年代就是這樣，很快地漲到10%以上，經濟增長開始出現問題。很多人會思考，要把價格上漲的因素考慮到自己的公司、自己的收入。投資人、企業家會考慮到他的投資成本，所以通貨膨脹一旦高企，對整個投資、消費，對所有事情都會產生巨大的破壞性。這就使得人們的消費也會下降，投資也會下降，整個經濟就基本沒有什麼增長。

所以後來他們就發明了一個詞，叫滯脹，就是經濟增長停滯，加上通貨膨脹。這個詞在70年代以前是不存在的，滯脹這個詞是70年代發明的，是把inflation和stagnation兩個單詞拼在一起，變成了Stagflation，前一半後一半一對接，生造出一個詞來，漢語也是拿兩個漢字一對接，變成了滯脹這個詞。

滯脹出來以後就很麻煩，因爲從凱恩斯主義以後，人們開始不太相信市場是萬能的，所以纔有政府幹預。但一旦出現滯脹，政府幹預的手段就非常有限，基本就沒辦法了。傳統的這些宏觀政策，對市場的反應不起作用，這種情況維持了十年左右的時間。直到80年代裡根上臺以後，美聯儲正好又換主席，那時候採用了沃爾克的方法，就是大幅提高利率，從原來非常低的利率一下提到20%，確實把通貨膨脹壓下來了，但造成了巨大的災難，經濟大幅衰退，企業大量破產。

美國就這樣痛苦地經歷了三四年，才慢慢調整過來。這次又有同樣的危險了，公佈了這麼高的CPI之後，美聯儲現在又開始討論，是不是要採取跟沃爾克當年同樣激進的手段，來抑制通貨膨脹。也就是大幅地提高利率，起碼6月份要一下子提高0.75%，也就是75個點的利率，可能還會再進一步提高。

丁一凡：警惕美聯儲大幅加息引發的經濟危機！（來源：本站研究局）

這麼快提高利率有一個很大的風險，就是會戳破股市上的泡沫。股市泡沫從2008年以來就比較大，2020年以來，已經變得非常可怕。2022年美國股市曾三度熔斷，那個時候市場已經非常緊張，差一點就崩了。因爲美聯儲不斷注入大量流動性，而且無限寬鬆。過去的量化寬鬆還告訴你，我一次大概買多少錢的債券，大概要釋放多少流動性出來。無限寬鬆就是你根本不知道，它願意買多少債券就買多少債券，市場沒人敢跟美聯儲博弈。

這樣做的後果就是無限的流動性進入市場，當年次貸危機爆發以前，道瓊斯指數是13000點，那時候所有的評論家、經濟學家都說，這個不行，泡沫太大，實在太危險了。後來次貸危機一崩，2008年雷曼兄弟倒閉，道瓊斯指數跌到5000點，這麼多財富的蒸發，後來經濟嚴重衰退。

前些日子道瓊斯指數已經漲到35000點，最近通貨膨脹起來，美聯儲貨幣政策改了以後，它現在已經開始往下跌了。目前道瓊斯指數已經跌到了31000點，實際上股市已經有點草木皆兵的感覺，如果美聯儲這麼快地提高利率，這個泡沫肯定要破。這會對市場的影響會非常大。

美聯儲常用的升息方法，爲了讓市場不出現大的波動，一般每次提25個基點，也就是0.25%，一般是這樣。很少的情況用50個基點，就是0.5%，但這次它提到了75個基點。當年還有比這個更激進的，就是沃爾克時代，所以現在美聯儲也在談，是不是要採取沃爾克的措施。

其實這也有一個互動的關係，如果通貨膨脹率已經很高了，美聯儲如果措施溫和，不敢去做，那人們的通貨膨脹預期就下不來，預期下不來，它就還會繼續往上漲。也就是說雖然提高利率了，但是對市場的影響力很低。當年沃爾克實踐就是，要採取特別激進的辦法讓市場覺得通貨膨脹一定會下去。如果大家的通貨膨脹預期改變了，那麼可能市場穩定就比較容易。

美聯儲升息，所有的債券也會跟着升，有的國家買了很多美國債券，這個時候他們可能就還不起了。所以社交媒體上特別愛說美聯儲又開始剪羊毛了。

現在剪羊毛不像過去那麼容易，2008年以前美國市場沒有危機。美聯儲的貨幣政策一變動，危機都發生在外面。因爲美元匯率大幅波動，一些國家的本幣大幅貶值，就會出現債務錯配，從而引起危機。美國其實是爲了自己的市場，爲了穩住自己的通貨膨脹，但是做自己的事情時，因爲美元的地位、美國資本的地位，就會造成很多外溢效應。外溢效應就是危機都在外面發生，上世紀80年代的時候是在拉美髮生，90年代是在亞洲發生，後來又在俄羅斯的債券上發生，又在歐洲發生，都是在其他地方發生的，並沒有在美國本土發生。

但從21世紀以來，2001年美國發生了互聯網泡沫覆滅，然後是2007年、2008年，那次是海嘯式的危機，然後就是現在，我們面臨又一次危機。這些危機看起來越來越回到美國去了。危機回到美國去，事情就更大了，不像原來危機只是讓外圍國家受苦。美國自己在外圍危機中雖然也受一點損失，因爲它是投資人，美國的投資人在海外投資會有損失，但是它也會趁機去賺一點錢。在危機中，經常也會有賺錢的機會。有人專門在危機中投資，比如危機中買空賣空也會賺錢，當年索羅斯就是在歐洲的貨幣市場上，靠賣空英鎊賺了很多錢。

揭秘熱錢炒作：美元隨便搞點，利潤就很大 （來源：本站研究局）

還有一種就是乘虛而入。別人危機了以後，你去抄底，拿最便宜的價格把人家的資產都買下來，因爲你有美元，你可以有這種好處。但現在因爲美國也可能危機了，所以美國企業或者那些美國的金融要再要這麼幹就不那麼容易了。因爲美元的資產和美元的價格在下降，美元的匯率下降了，那他跑到中國來買東西，美元比人民幣貶值得還快，他要在中國買東西就沒那麼容易了，就會變得更貴。所以現在這個勢頭還很難說未來一定會朝着某個方面發展，但對美國是不利的。

現在有錢的金融公司，都在買什麼（來源：本站研究局）

02

美聯儲加息，如何影響中國外貿？

目前美聯儲加息對中國外貿的影響，現在還不會太大，未來如果經濟蕭條，影響肯定會特別大。因爲外部需求會下降，但暫時還沒有這樣的影響。

現在因爲美國市場鶴唳風聲，所以美元顯得有點岌岌可危了，人民幣貶值的壓力反而小一點。前一陣人民幣貶值的壓力非常大，但現在美國市場如果危機的話，那美元下一步就會貶值，現在是一個波動很大的過程。但總體上來講，人民幣貶值的壓力反而下降了。

對中國出口一般不會有太大影響，前兩年人民幣一直升值，但我們的出口一直在增長。疫情暴露了一點，中國製造在國際市場上的不可或缺性非常大，比俄羅斯能源的不可或缺性還大。其他國家都沒法兒生產，但他們還有生活需求，甚至還有防疫的需求，這個時候只有中國能生產。中國出口在2020年到2021年是大幅增長的。

當然增長的東西有很多跟疫情相關，比如口罩、防護服，還有前一陣我們的呼吸機，這些都是原來沒有的市場。除了防疫用品外，基本商品的出口也在增長，這說明什麼？說明中國的競爭力，中國產品的競爭力不是那麼容易被替代的。

過去我們擔心，我們的貨幣太堅挺了，可能出口競爭力會下降。別人可以替代，比如越南產的東西比中國便宜了，那麼他們是不是就拿越南代替中國了？這種可替代的東西特別少，現在只是紡織品、大衆成衣等。現在大衆成衣也不一樣，因爲中國現在有自己品牌的成衣銷路反而特別好，所以現在的情況也不是我們想象的那樣了。過去我們特別擔心的事情不能說完全沒有，有，但是總體來講，它對中國外貿出口的總量影響不大。

03

未來人民幣國際化會發展很快

人民幣的國際化一定會逐漸發展，這是跟中國的規模、中國的需求有關係。當年工業代時，英國最先工業化，成爲最大的“世界工廠”，英鎊就成爲全世界的霸權貨幣，大家都用英鎊。後來美國超過英國，美國變成“世界工廠”，美國給全世界提供產品了，美元慢慢替換了英鎊。當然中間這個過程不會那麼順利，因爲還會有一些慣性，但當年英鎊被美元代替後，很大程度上是因爲英鎊變得不穩定了，英鎊跟黃金脫鉤，英鎊的購買力也成了問題，最後美元比英鎊堅挺了，就替換了英鎊。

現在同樣，人民幣和美元的關係，和中國經濟、美國經濟成正比。我們的經濟變得越來越強大，我們是“世界工廠”，製造能力越來越強大。看經濟不能只看GDP，還要看製造能力。現在爲什麼中國人民幣地位和中國製造能力還不成正比，跟當年的美國、英國不一樣？因爲當年美國英國崛起的時候，你要去買美國貨去買英國貨，你要付美元、付英鎊。如果我們現在像俄羅斯那麼做，要求別人買我們的Made in China製成品，都用人民幣支付的話，人民幣匯率一下就漲起來了。當年美國人就是這樣要求的，當年的中國造不了美國的東西，我要從美國買美國造的東西，那我就得有美元，沒有美元美國人不賣給我，就造成了美元的需求。

其實這個事在未來會有變化的，甚至現在正在變化。比如我們現在鼓勵我們的貿易伙伴使用人民幣，如果他使用人民幣，我就給他打點折扣，這樣就會有越來越多的人使用人民幣來購買。因爲我覺得美元不穩定了，我現在出口你給我支付美元，我手裡拿一堆美元，將來美元貶值了怎麼辦？我不就慘了，所以我會要求我的貿易伙伴，買我東西的人，儘量拿人民幣支付。

現在中國在貿易市場上佔的份額比美國大多了，而且我們的工業製造業產出，去年是美國的2.5倍。我們的工業製造能力也比美國高了，我可以給別人提供各種各樣的工業製成品。這樣的話你去鼓勵別人用人民幣，別人有時候沒什麼選擇，就像這一次俄羅斯要求別人拿盧布支付能源，已經證明了，如果你真這麼幹，別人可能也別無選擇，只能用你的貨幣。

如果別人只用你的貨幣的話，你的貨幣突然就會國際化。但是我們是不是做好了準備呢？我們似乎沒有做好這個準備，但是隨着我們跟美國的各種摩擦增加，如果下一步繼續升級，我覺得中國會學俄羅斯那樣去要求的。那樣的話，形勢可能會出現戲劇性轉變。換句話說，人民幣國際化這件事，可能不是慢慢形成的，有可能會在某一個點上出現較大的變化。

現在大家都在說，新佈雷頓森林體系到底是一個什麼樣的體系？其實還沒有人能說得清楚。所謂新佈雷頓森林體系，就是想打造一個各種貨幣之間比較穩定、不完全由市場來決定的這麼一種關係。

因爲在所謂後佈雷頓森林體系以後，大家搞過好幾次努力，都想去穩定國際貨幣之間的關係，什麼牙買加體系，都做過試驗，但是基本上都無疾而終，沒有執行下去。現在我們想以“一帶一路”這種方式來推行新的經濟全球化，我們如果要推動新的經濟全球化，就一定需要比較穩定的貨幣制度。因爲只有比較穩定的貨幣制度，你的投資貿易纔會有大幅的增長，因爲可以排除潛在的匯率風險。

如果匯率的風險特別高，人們就不太敢投資。因爲投了資以後，本來是特別賺錢的一筆買賣，如果等到賺完錢以後，貨幣貶值貶得一塌糊塗，那你不就虧了嘛。貿易也是一樣，你做各種各樣的貿易，簽好了合同，突然貨幣貶值了，那這個貿易也是一筆虧本的貿易。所以穩定貨幣對促進國際貿易和跨國投資來說，是非常非常重要的，所以大家纔有這種呼聲，要重建佈雷頓森林體系。

但怎樣重建，還是一個未知的概念。大家都覺得應該在材料和原料的基礎上構建貨幣的價值，但是每個國家不平等不一樣，像中國是最大的材料進口國，我們在各個方面都遠遠地超過其他國家，我們在石油、天然氣、鐵礦石，在所有的原料方面是最大的進口國，所以實際上我們未來人民幣的定價權會越來越大。因爲你是最大的用戶，就像當年美國是最大的石油進口國的時候，美元定價石油，那美元自然就起來了。

我們是最大的進口國的時候，我們有進口國的權益的時候，我們就可能會有很大的定價權，那麼人民幣就有很大的定價權。我們現在又是最大的產品出口國，如果我們要求購買我們產品的人都用人民幣結算的話，那反過來人民幣對出口市場也會有定價權。這些就是要看未來我們是不是真的要用這個事情，如果把這些事情都慢慢落實起來，人民幣國際化會發展得很快，超過我們的預期。

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