首批REITs探索存量轉化 大面積擴大面臨難題

經濟觀察報 記者 杜濤 6月2日-3日，滬深交易所相繼公告了首批9只基礎設施公募REITs的認購申請確認比例，其中有6只產品啓動了回撥機制。

6月4日，中航基金相關負責人對經濟觀察報表示：“目前監管要求試點項目披露未來2年的現金流收入情況，從披露信息看，各項目收入穩定，收益良好。考慮到首批項目都是優中選優的重點項目，無論從底層資產質量還是運營管理水平，在產品存續期內發生虧損的可能性極低。”

當天，建合投資常務副總徐清宇告訴記者，建合投資一直積極參與支持基礎設施REITs的實踐和落地，作爲首批發行的戰略投資人，對未來國內的基礎設施建設運營有足夠的信心。“如果解決了資產活化，也就解決了一直以來困擾基礎設施投融資難的大問題。這類收益穩定、風險相對可控的資產給未來投資選擇增加了配置空間，增強了整個資本市場的確定性。”

據經濟觀察報瞭解，此次REITs的推動，多個地方的領導都參與並且力推。

一位REITs行業人士告訴經濟觀察報：“其實，REITs的推動對於地方政府和國企來說能夠降低資產負債率，盤活存量。就像一些園區類的REITs項目，對整個國資系統盤活存量項目是很有借鑑意義。因爲園區有大量的資產，探索REITs，降低資產負債率，爲未來的園區類資產盤活探索路徑。”

底層資產

底層資產對於REITs的未來收益起着決定性的作用。

作爲首批9只基礎設施公募RE－ITs項目的北京市門頭溝的首鋼環境生物質能源項目（下稱，“首鋼綠能RE－ITs”）。該項目位於門頭溝區東南部的潭柘寺鎮魯家山首鋼魯礦南區。“中航首鋼生物質封閉式基礎設施證券投資基金”項目包括北京首鋼生物質能源項目、北京首鋼餐廚垃圾收運處一體化項目（一期）及首鋼魯家山殘渣暫存場項目三個子項目。

其中北京首鋼生態科技有限公司作爲外部運營管理機構負責項目公司日常運營，主要收入來源爲生活垃圾處置及發電收入、餐廚垃圾收運及處置收入等。該項目採用“公募基金+資產支持證券”結構，首鋼集團旗下全資子公司首鋼環境爲原始權益人，中航基金擔任公募基金管理人，中航證券擔任資產支持證券管理人，募集資金擬投資於新的同類基礎設施項目。

2013年，北京市市政市容管理委員會委託北京大嶽諮詢公司提供諮詢服務，服務內容包括項目實施方案編制、財務測算、服務協議起草與協助談判等。大嶽諮詢提供的項目合作模式、合作期限、交易結構、風險分配、現金流分析、調價機制等建議得到在政府方和首鋼集團的認可，項目結構合理，項目風險得到合理分配，項目運營平穩，項目現金流穩定。

上述中航基金相關負責人就表示，首鋼綠能項目運營良好，現金流穩定，收益預期性強。該項目作爲特許經營權項目，穿透後收入來源於使用者付費。

項目發售公告及招募說明書顯示，以發售份額計算，投資者在2021年6月1日（根據招募說明書假定的基金成立日）至2021年12月31日止期間、2022年度預計取得的現金分派率約8.52%和7.63%，預計可供分配金額分別爲1.14億元和1.02億元。

中航基金相關負責人告訴記者，項目公司收益主要來源於三個方面：垃圾處置費，電費收入，餐廚垃圾處置費。

其中，在垃圾處置方面，年處理生活垃圾達到100萬噸，單日處理垃圾在3000噸，與北京市城管委簽署的垃圾處理服務協議中約定了項目每年處理生活垃圾的保底供應量是100萬噸，價格暫定爲173元/噸，服務期自2014年起共28年，主要是處理門頭溝區、石景山區全部的垃圾以及豐臺區等部分垃圾，現金流穩定。

在發電收入方面，發電收入的直接支付主體是國網北京市電力公司，電費主要包括每月跟北京市電力公司每月結算的標杆電價0.3598元/千瓦時、每季度跟電力公司結算的0.1元/千瓦時的電價補助以及國家可再生能源0.19元/千瓦時的電力補助。每年至少發電3.8億千瓦時，現金流穩定。

在餐廚垃圾處置方面，2021年項目公司已與西城區，門頭溝區，石景山區簽訂廚餘垃圾處置服務協議，石景山處置330元/噸，西城區處置333元/噸，門頭溝區預計330元/噸。

在首鋼綠能REITs發行準備期間，大嶽諮詢協助北京市城市管理委員會完成了流程相關審批文件的審覈和底層標的的解釋工作，爲上述項目的順利通過審批及各方對項目的瞭解提供專業支持。

據經濟觀察報瞭解，首鋼綠能RE－ITs發行成功後，首鋼集團計劃將募集到的資金繼續投資魯家山循環經濟（靜脈產業）基地項目，把魯家山循環經濟（靜脈產業）基地建設成爲國家綠色循環低碳發展的典範，爲國家大型城市典型廢棄物資源化利用探索路徑。

是否虧損？

事實上，基礎設施公募REITs採取強制分紅。相關指引文件規定，收益分配比例不低於基金年度可供分配金額的90%。首鋼綠能REITs規定，收益分配在符合分配條件的情況下每年至少一次。

一位REITs行業人士表示，從目前的制度安排和交易結構看，公募基金管理人在REITs業務中承擔重要的責任。目前基金公司按照要求都設立了獨立的部門，配備了至少3名具有5以上基礎設施不動產投資經驗或運營經驗的人員。未來基金公司會代表基金份額持有人負責項目公司的實際運營，包括但不限於生產運營、人員安排、政府關係等。

中航基金相關負責人對經濟觀察報表示，目前監管要求試點項目披露未來2年的現金流收入情況，從披露信息看，各項目收入穩定，收益良好。考慮到首批項目都是優中選優的重點項目，無論從底層資產質量還是運營管理水平，在產品存續期內發生虧損的可能性極低。“而且，根據監管規定，原始權益人及其關聯方需至少持有20%的基金份額，從披露數據看，原始權益人及其關聯方自持份額較高，充分體現出對於項目未來運營情況的信心。另外在產品方案設計、運營委託協議等方面，都體現了基金管理人壓實主體責任，保護份額持有人的原則或精神。”

但是，上述行業人士也提到，現在存在的REITs項目幾乎都是一線城市或者核心城市的項目，未來若是範圍擴大，項目下沉，將來的不確定性將會增加。

其實，現在的REITs項目在推動中還是面臨很多問題，一位參與了REITs項目的人士告訴記者，在此次項目的推動中遇到了非常多的問題特別是合規方面的問題。“在此之前，很多基建項目手續都不全，比如此次9個項目中的某個基建項目，在投資初期因爲是民生項目，做得非常快，很多的審批手續，都是用辦公會代替，一路綠燈。這次要做REITs，就要申報補手續，但是很困難。畢竟，國家法制化越來越高，手續追溯的話，地方政府也會有一些困難。所以這次項目中就有很多承諾函，涉及到股東變更、土地等問題。”