中歐基金周應波：聚焦差異化成長，關注科技、高端裝備等結構性機會
（原標題：中歐基金周應波：聚焦差異化成長，關注科技、高端裝備等結構性機會）
“成長是權益投資永遠的主題，只有通過企業價值持續較快的發展，來實現股東價值的持續提升，才能夠讓投資者獲得長期優異的回報”。7月9日下午，中歐基金投資總監、基金經理周應波在“真心投資、生生不息——中歐基金15週年中期投資策略會”上，分享了他的投資框架和思考，以及對下半年市場的展望：
“長期能做大做強的企業背後有什麼樣的原因呢？我們總結認爲就是三個字‘差異化’。”
“我們看到全球範圍內真正要跑出巨大超額收益，更多的是來自於企業團隊的差異化。具體來說，是企業家和管理團隊通過管理上的差異化創造了一個又一個奇蹟。”
“很多大中上游的階段性供給都受到了極大的衝擊，全球同時面臨增速恢復到過去中低增速以及上游產品漲價的局面。因此，從今年下半年到明年，宏觀上依然需要警惕各種各樣的風險”
“一方面，我們比較看好在科技、智能電動車、互聯網家電以及5G時代的硬件基礎，以及在這之後軟件應用的機會；另一方面，我們比較看好的就是高端製造，也就是中國企業從微笑曲線的底部向兩邊去移動，以及自下而上來自於服務業和國企改革的機會。”
以下是周應波在本次直播中的精彩實錄：
1、成長是權益投資永遠的主題，從兩個角度把握長期機會
我們的投資框架可以總結爲聚焦尋找差異化的成長股。首先，可以明確的是，我們團隊要持續尋找成長股。我們認爲成長是權益投資永遠的主題，只有通過企業價值的持續較快的發展，來實現股東的持續價值的提升，才能夠讓投資者獲得長期優異的回報。實際上，成長過去有很多種商業模式和實踐的方式，同樣的十年十倍的這種增長有的是來自於比較穩定的，甚至是每年都比較穩定這種增長速度，低的時候可能也就是0%—10%，快的時候可能也就是20%到30%，也可以來自快速這種業績爆發，比如100%、200%，也可能是-30%、-50%的下滑，都是可能的。
與此同時，我們注意到，成長企業的來源是多元的，TOC、TOB、TMT、偏消費醫藥等等這都是成長比較典型的來源。目前，我們認爲可以將成長分爲兩類，一類是穩定性的成長，一類是爆發式成長。從長期來看，我們希望從兩個角度把握機會，一是通過團隊協作來完善對長期成長前景的理解；同時，對於這些具有成長前景的企業，我們會進行長期投資，爭取獲得更好的長期回報。
我們希望找出基本面持續向上的行業和公司，挖掘市場K線和實際的K線背後隱藏的機會，找出其中能夠創造持續、可靠增長的企業家，把行業基本面的K線轉化爲企業自身價值成長的K線，在市場情緒波動中去尋找投資的機遇。
2、企業長期做大做強來自於差異化，自然稟賦和企業團隊是差異化的來源
我這次分享的主題是差異化成長，因此，我在這裡也給大家介紹一下，我對差異化成長的理解。我們知道，一家企業如果能夠取得相對所在行業和宏觀經濟的長期超額收益，那麼一定有它的獨特性和差異化。只有在經濟和行業整體較好時，獲得相對更高的增長，並且所在行業基本面向下時，下滑更少或不下滑，這樣長期才能夠獲取更多的份額，做大做強。這樣長期能做大做強的企業背後有什麼樣的原因呢？我們總結認爲就是三個字“差異化”。
總體來看，差異化來自於自然稟賦的差異化和企業團隊的差異化。我們希望找到擁有優異、不可替代的自然稟賦差異化的企業，實際上，過去特別是去年，A股市場對這類企業的估值和賦權極其高。雖然自然稟賦的差異化，一定程度上會帶來企業，與其他行業財務相比，更優秀的財務表現；但是，我們看到全球範圍內真正要跑出巨大超額收益，更多的是來自於企業團隊的差異化，具體來說，是企業家和管理團隊通過管理上的差異化創造了一個又一個奇蹟。
3、 下半年開始需警惕宏觀風險，挖掘科技、服務業、高端裝備、國企改革結構性機會
接下來，和大家分享我對下半年市場的看法。走在後疫情時代復甦的中後端或者說是尾聲，我認爲國內和歐美的經濟情況可能存在一定差異，但是面臨局面可能是差不多的。也就是說，全球再一次回到了對於中長期結構性問題的擔心上。走過了這個問題之後，由於低基數也是體現在中長期債權利率上，所以我覺得從最近美國債權利率也表現得非常充分。在這個條件下，由於很多大中上游的階段性供給都受到了極大的衝擊，所以，全球同時面臨增速恢復到過去中低增速，以及上游產品漲價的局面。因此，從今年下半年到明年，宏觀上依然需要警惕各種各樣的威脅。
展望今年下半年，我們認爲要從兩方面尋找結構性機會。一方面，我們比較看好在科技、智能電動車、互聯網家電以及5G時代的硬件基礎，以及在這之後軟件應用的機會；另一方面，我們第二個方面比較看好就是高端製造，也就是中國企業從微笑曲線的底部向兩邊去移動，以及自下而上來自於服務業和國企改革的機會。
4、關注5G週期，軟件時代大爆發或將到來
我會從科技和高端製造兩方面給大家做一些適度的展開。科技方面，我們可以重點關注5G週期，我們可以看到，在從2009年開始，實際上是3G、4G等概念的爆款智能手機，這個過程是智能手機替代傳統手機一個過程，實際上，在這個階段的前期纔出現了類似於像2013、2014年手遊，以及之後互聯網應用等等軟件，並一直持續發展在現在。
大家現在觀察到的所謂互聯網的流量、紅利的降低，以及所謂一些互聯網行業內卷問題，都是增長趨緩的信號。3G、4G潮流是過去十年時間裡面，移動互聯網的興起，2019年5G牌照開始，到近兩年5G網絡普及期，以及未來兩年明顯的硬件基礎機會期，我們可以看到無論是智能電動車還是ALOT都會應用到很多網絡的概念。
未來，像ALOT和智能電動車，包括我們手機這些東西可能連在一塊，這一點在最近鴻蒙系統的發佈會上已經體現的淋漓盡致。這樣的硬件基礎可能未來會打造出什麼，現在說實話看的並沒有那麼清楚，但是，我覺得方向展望是可以提出來的，包括我們車聯網以及所謂的3D或者全真互聯網可能會是下一個時代軟件大爆發的來源。
我們相信，在這一輪互聯網監管、流量紅利的衝擊過後，從明年向後開始可能會看到新一輪應用端轟轟烈烈的機會出現。今年，大多數市場可以看到新能源一個非常明顯的機會，而隨着電動化的繼續深入，智能化會開始崛起。我們可能會看到，在硬件端的另外一個重要的機會點就是物聯網家電。很多這個領域的企業從一出生開始就是建立在全球市場之上，這和過去家電企業完全不一樣。而這種模式，又和我們新一代互聯網企業所類似，這樣一來，中國硬件體系就有機會和電動車企業一樣，成爲跨國公司，類似於70年代到80年代的一批日本公司，所以這是我們認爲硬件端所出現第二個非常顯著的機會。
我們看到硬件端第三個機會來源於AR/VR的出貨量。現在，AR/VR的出貨量已經從百萬級到了千萬級，相對於2014和2015年來說，上半年可以說有了一輪新興產業轟轟烈烈的模式。此前出現的VR投顯，已經慢慢看到了曙光，但是具體實現時間點，還值得期待。而我們認爲，這也會構成未來5-10年應用的一個非常堅強的硬件基礎。
在這個基礎之上，我們看到目前流量確實會存在一個流量紅利的見底的跡象，一些業務發展模式也遭到了外部的巨大壓力。在這種情況下，就需要新一代的系統搭建出來，需要新一代硬件把我們5G網絡或者是後面5G+網絡設計出來，從而實現新一代互聯網應用場景的爆發。在這個時間點，集中到明年至後年這一段時間，可能我們會看到全新3G互聯網的受限。
我們在歐美一些新的應用已經看到了這種潛力，像美國一些用戶參與的3D遊戲等等。雖然這只是一些雛形，還不具備和過去顛覆性相比的變化，但是，等到此後硬件出現非常好的普及之後，就有機會出現一個商業模式。
5、 微笑曲線兩端製造業出現明顯機會，新經濟公司未來10年大有可爲
在科技投資方面，我們在A股市場的成長股、科技股，特別是電子行業，比如電子行業OEM加工製造業，就是很典型兩頭在外的領域。而零部件在外，客戶品牌在外，賺取5%-10%這樣一個範圍的收益，是典型的微笑曲線製造業。
目前，我們看到在兩端出現了明顯的機會，其中一端是一些品牌家電製造業，這樣一些企業的品牌是在全球範圍內進行普及的，他們來到了微笑曲線的右側，還有一批企業就是我們目前由於2018年中美貿易摩擦等帶來的半導體設備核材料。此外，我們可以看到，在一些化工領域設備材料被迫國產化的速度在加快。微笑曲線兩端的這種擴張，他們實際上是互爲支撐的，所以說，這樣一批企業會給我們未來A股的製造業投資帶來非常顯著的一個變化。
去年大家講商業模式，講現金流、講DCF等等，這是建立在過去20年乃至過去40年中國的產業技術之上，因爲我們的很多行業是來自於中國特色的消費品，來自於一些傳統的消費品，這些確實是從生產到消費都是不可複製替代的。但是，中國的製造業也好、中國的科技產業也好，從全球分工來說是處於一個弱勢的地位，在這弱勢地位基礎之上，非常難以誕生一些非常優質商業模式。與此同時，我們也看到，以我上面所說處於微笑曲線兩端的公司爲代表，在科創板註冊制等外部因素的助力下，整個新經濟公司在未來的十年時間或將大有可爲。
風險提示：基金有風險，投資需謹慎。以上內容僅供參考，不預示未來表現，也不作爲任何投資建議。其中的觀點和預測僅代表當時觀點，今後可能發生改變。未經同意請勿引用或轉載。