美國降息一推再推，大宗該何去何從？

美國通脹超預期，“軟着陸”可能性降低

北京時間4月10日晚8：30，美國勞工統計局公佈了3月份美國通脹數據。據數據顯示，美國3月CPI同比增長3.5%，環比增長0.4%，其中同比增長創下自去年10月以來新高。此外核心CPI當月同比增長3.8%，環比增長0.4%。總體來看無論是CPI還是剔除食品項、能源項的核心CPI皆超出市場預期0.1個百分點，兩者在季調後的環比增速均爲0.4%，同樣超過市場預期。

今年開年以來，美國通脹已連續3個月環比上行，充滿韌性的原因除了能源項和住房外，其服務價格的大幅上升也貢獻不小。數據顯示，美國能源CPI三月環比增長1.1%，其中汽油項環比增長1.7%，爲主要拉昇因素。汽油價格的上升主要受地緣局勢緊張以及此前市場降息預期的影響，以Brent原油現貨價爲例，其在3月1日爲81.91美元/桶，而在3月29日上升到了87美元/桶，更是在4月8日突破90美元大關。而在住房方面，美國3月住房成本較2月上漲0.4%，同比增長5.7%，仍保持較高水平。此外，服務價格（不包括能源服務）也來到較高水平，美國3月服務價格CPI同比增長5.4%，其中收容所項和運輸服務項分別同比增長5.6%和10.7%。值得一提的是，美聯儲此前較鴿的態度也爲通脹添了一把柴，例如原油的價格擡升除地緣局勢的影響外，受降息預期影響資金涌入大宗同樣是較爲重要的擡升因素。

現階段的美國經濟仍充滿韌性，除通脹數據外，近期美國勞工部發布的就業數據也在印證這一點。數據顯示，3月美國非農就業人數增加30.3萬人，遠超市場預期的20萬人，此外失業率爲3.8%，較上月下降0.1個百分點。而這也說明魚和熊掌不可兼得，“軟着陸”的可能性也在降低。

市場預期降息時間推遲至9月，降息次數預計不超過2次

當前市場對美聯儲降息的預期正在不斷推遲。在今年年初由於通脹的回落趨勢以及美聯儲官員較爲“鴿派”的行爲，市場預期在今年3月便開始降息，年內降息6次（每次25個基點）。而隨着2月通脹的擡升，市場將美聯儲降息的時間推遲至6月，並且預計年內降息次數不會超過三次。

美國3月通脹數據公佈後，市場對美聯儲降息預期再度推遲。根據芝商所數據顯示，現在華爾街的交易員們已經將預期降息時間推遲到9月，並且預計降息次數不超過2次。巴克萊的經濟學家則更悲觀，他們預計今年只會降息一次。目前6月降息的概率已經不足20%，市場對短期降息的希望也基本破滅。因此在數據公佈後，市場迅速做出了應對，例如10年美債收益率和美元指數開始上行，而美股期貨和黃金價格開始小幅回落。

大宗商品該何去何從

此前美聯儲降息預期、地緣局勢、宏觀經濟等影響，以黃金、原油、銅等代表的大宗商品大部分迎來了近3個月的上漲，尤其黃金已漲超2300美元/盎司。而隨着短期美聯儲降息希望的破滅，這些近期亮眼的大宗商品該何去何從？

（1）黃金短期或震盪表現，但價格支撐較足，長期仍有望開展新一輪上漲

黃金與其他的大宗商品不同，作爲貴金屬，不光具有貨幣屬性，其還具備特殊的避險屬性。首先來看目前世界地緣局勢仍較爲動盪，部分資金避險趨勢明顯，因此在目前的局勢看，地緣局勢緊張在近期仍爲金價提供支撐因素。

其次，在近期黃金的大量購入中，投資者並不是全部，全球的央行也是主要配置力量。以我國爲例，根據央行最新的數據顯示，在國際金價走高的背景下，中國央行的增持節奏保持基本穩定，3月末黃金儲備7274萬盎司，較2月末增加了16萬盎司。這是自2022年10月以來，人民銀行連續第17個月增持黃金儲備。因此在全球央行的“瘋買”下，當前金價呈現出與美債收益率、美元同漲的趨勢，這顯然與此前相反。總體來看，在全球央行不斷加大配置黃金的影響下，黃金正與美國利率“脫敏”，一定程度上對衝了美國通脹的影響，此外也加大了市場一定的信心，致使金價有這較爲強大的支撐力。

最後，美聯儲降息預計只是推遲，市場仍一致認爲年內美國會降息。雖然此前提到了黃金正與美元“脫敏”，但現階段美元利率仍會對黃金交易有一定影響。因此美國銀行預計，到2025年金價有望躍升至3000美元/盎司，除了各大央行的強勁需外，一旦美聯儲開始降息，投資者將重返黃金市場預期。

總體來看，短期內受通脹數據影響金價有可能形成震盪態勢，但受地緣局勢影響以及全球央行持續配置影響，黃金仍有較高的支撐位。長期來看，未來美聯儲的降息仍將有望提供黃金的新一輪上漲空間。

（2）原油短期面臨供需雙趨緊態勢，油價或震盪爲主

目前影響原油價格的最主要因素仍是供需關係。從供應端角度來看，地緣局勢的升溫和歐佩克+的減產仍會使得原油供應趨緊。4月1日，伊朗駐敘利亞大使館領事部門建築遭導彈襲擊，隨後伊朗指認肇事者是以色列並誓言要讓對方“受到懲罰”。這直接使得中東局勢再度升級，美國有線電視新聞網也表達稱，這可能是新一輪巴以衝突以來，加沙之外最危險的升級。目前多國開始建議本國公民不要前往中東。中東局勢的升級使得市場對未來原油供應產生了擔憂，這也是近日油價上漲的主要因素。此外，歐佩克+的減產動作也在持續影響原油供應，無論是歐佩克成員國延續到6月的減產亦或是近段時間俄羅斯超預期的減產都直接鎖緊了世界範圍內的原油供應。總體來看，供應端整體趨緊的態勢短期難以改變，提振油價的驅動因素猶在。

而在需求端方面，美國能源信息署EIA表示下調全球原油需求預期。在其發佈的短期能源展望報告中表示，將2024年全球原油需求增速預期下調48萬桶/日至95萬桶/日；將2025年全球原油需求增速預期下調3萬桶/日至135萬桶/日。並且報告還顯示了近期美國原油進口量與煉油廠設備利用率均環比下降。因此，短期來看，原油需求端或偏緊，成爲油價的下降因素。此外，美國降息預期的推遲也使得部分市場資金離開原油。

總體來看，目前原油或面臨供需雙緊的態勢，油價受需求趨緊及降息預期推遲影響難有大幅上漲空間，但同時受供應偏緊影響也難有較大跌幅。因此短期油價或偏震盪趨勢，而打破這一平衡的點或需要供需因素中某一點的突破。長期來看，根據此前國際能源署的表示，今年中國經濟復甦有望提振全球原油需求，在此影響下疊加後續美國降息，油價受需求端影響仍存在上漲空間。

（3）受供需影響，銅價上漲邏輯較強，但仍需警惕被“替代”的風險

銅在本次上漲中主要是因爲供需關係的強硬邏輯，受降息影響較小。首先在供應端，銅礦減產已成既定事實，例如作爲最大的銅礦之一的Escondida減產以及Cobre銅礦的停止運營等，供應端趨緊直接擡升了銅價。此外，銅價上升還導致我國銅精礦冶煉環節利潤大幅下降，在銅精礦冶煉廠承擔着巨幅虧損下，他們選擇抱團減產來應對。由於我國是全球最大的銅冶煉生產國和銅消費國，因此首次影響銅價被進一步擡升。

其次在需求端，一方面是因爲國際貨幣基金組織（IMF）將今年全球經濟增長預期上調，帶動了銅的需求預期上升。另一方面，作爲傳導可再生能源的關鍵基礎原材料，特別是新能源汽車的應用領域，銅的價值尤爲凸顯。因此在全球新能源不斷髮展的現階段，銅的需求端充滿韌性。

總體來看，由於銅的供需關係導致銅價仍有上漲空間。對此華爾街銀行普遍繼續看漲今年銅價，他們表示銅價的飆升還沒有放緩的跡象，供應風險以及能源轉型需求前景的改善，持續推動了這一金屬的漲勢。其中花旗銀行分析師Maximilian J Layton稱預計銅價在年底達到10000美元/噸，並在2026年攀升至12000美元/噸。雖然市場對於銅價極其樂觀，但如果銅價走勢過高，仍需警惕風險。BMO Capital Markets大宗商品分析師Colin Hamilton就對此表示，如果銅價達到鋁價的四倍，市場就會尋找銅的“替代品”。（文章僅代表作者個人觀點，不作爲投資建議）（本文首發於鈦媒體APP，作者｜谷碩，編輯｜劉洋雪）