提前“交作業”壓力下城投退平臺提速，轉型化債仍具難度

21世紀經濟報道 見習記者郭聰聰 北京報道

在惠譽評級9月底發佈的特別報告中，預期中國城投債將繼續增長，儘管增速程放緩趨勢，從歷史數據來看，債務增速從2022 年的逾 10%放緩至 2023 年的 8.8%。

惠譽評級計算結果顯示，在截至 2024 年 6 月的一年間，由中國地方政府融資平臺（城投企業）發行的存續債券增長3.1%，與市場內有關城投企業債券規模下降的觀點相反。觀點相左的原因可能在於，部分城投企業自行重新分類以免被貼上城投企業的標籤，旨在規避債券發行限制。

與此同時，網傳央行、財政部、發改委、證監會四部委於8月27日聯合發佈的“150號文”也對城投公司退出地方融資平臺（下稱：退平臺）的程序與時間做出了進一步說明：城投公司隱債清零、所屬政府公告退平臺且徵得2/3債權人同意，即可完成退平臺。據本報記者不完全統計，政策實行至今有10家城投公司發佈退出融資平臺名單公告。

同成立“砸鍋賣鐵”專班一樣，此次指導城投公司有序退平臺是地方化債的又一舉措，可見地方正在嘗試“財政化債”與“轉型化債”的組合拳來化解地方債務。網傳“150號文”將名單城投企業退平臺的時限定在了2027年6月末，對比2028年的化債10年計劃來看，城投公司將面臨提前“交作業”。

隱性債務清零是硬指標，債權人應當抓住公示窗口期

2024年逐步出臺了一系列化債方案，其中包括35號文、47號文、14號文、134號文以及本次的150號文。本次網傳的150號文延續了35號文、134號文的內容，爲城投公司退平臺提供了時間表及指導。據本報記者不完全統計，政策發佈至今就有10家城投公司發佈退出融資平臺名單公告，其中浙江4家，河北2家，湖南1家，江蘇1家，福建1家，湖北1家。

本報記者結合網傳政策與企業退出公告，將城投企業退平臺模式大致總結分爲三個方面：

中郵證券首席固收分析師樑偉超說道，之前關於“3899”名單（2023年整理出的第三輪地方債的摸底名單）的退出機制，各地反饋的信息差異較大。本次宣佈退出的4家浙江城投企業均爲發債主體，且內容上更明確的揭示出了退平臺的主要考覈規則，故該退出方式可能是最接近塵埃落定的版本。

網傳“150號文”的退出要求不僅爲名單城投公司有序退出設定了框架，也牽動着債權人的神經。

在城投公司退出程序中，默認債權人同意城投平臺退出，若不同意，由債權人承擔舉證責任。而在最新披露的公告中可以看到，留給債權人舉證的時間約爲4-13天，此時債權人應當積極抓住公示窗口期。

但將“隱性債務清零”作爲了城投退出的條件之一，保障了債權人的權益。就如浙江省一城投公司在退平臺公告稱：“公司隱性債務已清零但經營性金融債務尚有存續”。城投公司在退平臺後，雖然新增債務受到限制，但存量債務存在地方政府兜底的預期，主要依靠借新還舊進行滾續，總體債務規模將被逐漸壓降。如“19綿陽停車項目NPB01”債券，由綿陽市投資控股(集團)有限公司擔保，擔保人評級爲AA+，流動比率、速動比率和現金比率分別爲5.8855、5.8849和4.8829，顯示出較好的償債能力。

樑偉超對此說道，“退出名單隻能算作市場化轉型的開始，而不是結束。成功退出的企業只能表明已經完成隱債的清零和與地方政府債務層面的解綁。”

退平臺後，城投公司的債務問題將更多地依賴於市場化轉型和自我救贖。這意味着城投公司需要提高自身的經營效率和盈利能力，以償還債務。建議投資者規避尾部及輿情高發區域的融資平臺，關注業務實質、債務風險、股權劃轉、財政補助等邊際變化。

城投退平臺面臨提前“交作業”，轉型化債仍具難度

近幾年來，地方化債一直穩步推進。隨着一攬子化債政策的出臺，可以看到地方正在嘗試組合拳來化解地方債務。

第一是財政化債，也即“砸鍋賣鐵”，但財政“砸鍋賣鐵”來化債要結合地方資源的具體情況，典型如貴州茅臺化債，茅臺集團合計劃轉1.0億股股份至貴州國資，市值約爲1600億元；第二是金融化債，運用金融手段以置換、展期、重組等多種手段緩解城投資金壓力；第三就是轉型化債，其中城投退平臺進行市場化轉型就是轉型化債的一步。

早在今年9月初，多地就對化解地方債務採取了相應措施，多地公開表示已成立“砸鍋賣鐵”工作專班，財政支出端要持續“提質增效”，同時千方百計盤活國有資產存量，盡全力挖掘更多資金用於化債，切實推動債務風險降低至與當地財政經濟實力相匹配的水平。

不同於“砸鍋賣鐵”專班通過盤活存量化解地方債務，地方謀求轉型化債是實現城投公司的市場化轉型，第一步就是對城投公司數量棄“多”求“精”。首先面臨壓降的就是區縣等級的城投公司，從企業預警通統計的2826家已退平臺的城投公司行政等級來看，區縣級數量1829家，佔比近65%。從本報記者統計到的“退平臺”城投公司中可以看到，小規模的非發債主體仍爲退平臺的主流。此外，各地也紛紛出臺策略壓實指標，岳陽市政府就提到力爭到年底一個縣市區只實質性保留一家融資平臺公司，江蘇省鎮江市也在今年地方兩會上提出“壓減地方政府融資平臺90個以上”。

城投公司的市場化轉型也是保護債權人利益的重要途徑。通過市場化轉型，城投公司可以提高自身的經營效率和盈利能力，從而增強償債能力，降低債務風險。例如，本次發佈退平臺公告的紹興市柯橋區城建投資開發集團有限公司作爲主體評級AA的公開發債平臺，其債券存續規模爲97.8億元，總資產達到560.1億元，位列紹興柯橋區第五大城投。該公司主要承擔柯橋區核心區域內基礎設施建設、土地整理及安置房建設等任務。隨着城投隱債與經營性債務的加速剝離，風險加速出清，非銀機構債權人打折處置轉讓債權現象增加，有加速離場跡象。

事實上因爲城投公司長期承擔了大量公益性或準公益性等收益能力有限的項目，導致大量隱性債務的積累，城投公司是否能夠成功完成市場化轉型的躍遷，從而培育造血機制、增強盈利能力並以此填補化債資金缺口，還是一個未知數。

此外，從近日公告退平臺相關主體來看，並未要求滿足“335指標”（ 非經營性資產佔總資產比重不超過30%，非經營性收入佔總收入比重不超過30%，財政補貼佔淨利潤比重不得超過50%）等條件，網傳“150號文”也並未要求城投企業“具備市場化轉型”的條件。在企業市場化轉型的複雜且漫長的過程，退平臺只是第一步，還需要城投公司具備較強的市場競爭力和自我發展能力。

對此樑偉超說道：“城投退名單應該是大勢所趨，隨着時間的推移名單內的企業應該逐步退出，退出的企業數量會持續增加。但退平臺從邏輯上來講只是城投完成市場化轉型的第一步，短期來看退名單對城投供給端帶來的衝擊較爲有限，流動性主導定價的背景下，名單內外城投債價格的分化在短期同樣很難有所體現。”