科順防水，目標踩空了
文/十一弟
作爲防水行業的老二，在規模追逐上，A股上市的科順股份，相當有野心。
四年前，它喊出過一個目標——
“2022年收入過百億，2025年收入超兩百億。”
那一年，科順的營收規模，剛剛邁過30億的門檻。
當時的防水行業裡，收入過百億的上市企業，只有一家——東方雨虹。
從營收三十億到上百億，科順給了自己四年時間。
十一弟算了下，按照科順的收入目標，它每年的增長率，需要超過三分之一。
去年，科順的營收就漲不上去了，小幅下跌，停留在了77億左右。
“2022年收入過百億”的目標，兌現了不到八成。
科順在今年的營收，又恢復了增長，但已經很溫吞了——
今年前三個季度，它的收入規模爲62億，增長幅度不到5%。
兩年後，科順的收入目標是超兩百億，每年的增長幅度，需要達到四成左右。
留給它的時間，不多了。
從四年前的三十億營收，滾到了七八十億，翻了一倍以上。
過去幾年，科順趕上了行業風口——
樓市大躍進。
作爲房地產的上游產業，科順跟在一羣激進的開發商身後，起飛了。
兩年前，樓市還在歷史性的高位上。
受益於房地產行業的瘋狂，科順的股價和市值，也創下了歷史新高——
243億。
房地產很快就墜落了，在同一搜大船上，防水行業很難倖免。
這兩年，東方雨虹、科順的股價，一直在跌，從市值高峰往下俯衝。
去年，科順的股價跌了23%；今年，又跌了45%。
如今，它的市值只剩下80億左右，比兩年前縮水了三分之二。
在二級市場上，作爲防水行業的老二，科順與“防水一哥”的差距很大——
去年，東方雨虹的營收規模爲312億，是科順的四倍。
跟兩年前的歷史高位相比，東方雨虹的股價，也跌掉了六成以上。
但它目前的市值，還有618億，相當於科順的七八倍。
這可能是科順追逐做大收入規模的原因之一——
資本市場只認得“防水茅”，沒人記得行業老二。
在追逐百億收入目標的過程中，科順丟掉了利潤。
今年上半年，科順的收入爲43億，增長不到5%。
最後賺到手的利潤，只有六千萬，減少了四分之三。
樓市轉跌以後，科順的盈利水平，已經連續三年下滑。
防水行業的門檻不高，競爭很激烈，搶奪市場要靠打價格戰，拉低了毛利率。
科順主要有三塊業務——
防水卷材、防水塗料、防水工程施工。
其中，防水卷材業務的收入貢獻最大，將近三分之二。
三年前，防水卷材業務的毛利率，大約有四成。
現在的毛利率，已經跌到了不足兩成。
科順作過解釋，它把毛利率下滑的鍋，甩給了上游原材料——
“瀝青等石化相關原材料採購價格大幅上漲，生產成本增加，銷售價格調整有一定滯後性，導致毛利率下滑。”
十一弟看了下科順的成本結構——
原材料價格波動，對毛利率影響確實很大。
比如防水卷材及塗料業務，瀝青等直接材料的成本，佔其生產成本的八成左右。
而人工、運輸、製造的成本全部加起來，還不到兩成。
瀝青等原材料的價格大幅上漲，必然擠壓科順的利潤。
防水行業競爭激烈，很難在市場上獲得太多溢價——
也就是說，上游原材料漲價的成本，其實無法轉嫁給客戶。
過去幾年，科順的防水產品，不但沒漲價，還一直在降價。
這是它的盈利越來越單薄的一個重要原因——
兩年前，科順的防水卷材，平均售價大概18.5塊錢/平米。
今年只賣到了16.8塊錢/平米。
防水塗料在兩年前的單價爲5萬塊錢/噸，今年已經降到了3.6萬塊錢/噸。
科順不斷降價，換來了銷量，滾大了營收規模。
然而，賺到手的利潤，卻越來越少。
它的客戶結構裡，大約有45%是開發商，有40%是經銷商，還有15%是單體客戶。
房地產行業對科順的收入貢獻，佔到了半壁江山。
十一弟看了下，科順的地產大客戶，有很多民營開發商，這兩年都暴雷了——
融創、榮盛、華夏幸福、中樑、佳兆業、金科。
科順的防水產品賣出去了，也確認了收入，但收不回來貨款。
把收入變成現金，中間還差着回款——
它在賬面上滾大的營收，有相當一部分是應收賬款。
上半年，科順的營收規模爲43億。
它在報表上累積的應收賬款，超過了66億，比半年收入還高。
由於很多開發商的貨款收不回來，科順對這些應收賬款計提了壞賬——
上十億。
它在上半年計提的壞賬，又損失了一兩個小目標的利潤。
儘管有43億營收，但科順在手上可以自由支配的現金，只有14億。
它還揹負了大量的有息債務——
到上半年，科順的有息債務規模，已經滾到了33億。
其中，將在一年內到期的短期債務，就有27億。
這也意味着，科順手上可以動用的現金，連短期債務都覆蓋不了。
實際上，它也是靠借錢過日子。
在樓市瘋狂的那幾年，科順押上身家，跟在開發商身後豪賭——
科順的地產客戶裡，融創曾經是它最大的客戶，每年能貢獻兩三個億的營收。
當年，爲了攏住這樣的大客戶，科順自掏腰包，拿出來1.5億資金，購買了融創發行的債券。
今年八月份，其中一筆本金五千萬的債券，已經到期了。
融創沒錢兌付，做了展期。
十一弟查了下，融創從科順曾經最大的地產客戶，變成了現在應收賬款規模最大、逾期最多的客戶——
年初的時候，科順對融創的應收賬款，大約有3.7億，已經逾期了1.4億。
有錢一起賺，有鍋也要一起背。
在房地產的深坑裡，短時間內，科順恐怕很難爬出來了。