大咖研習社｜國泰基金於騰達：2024年中期科技投資展望

上週閉幕的重要會議指出，科技是中國式現代化的基礎性、戰略性支撐之一，必須深入實施科教興國戰略，創新驅動發展，統籌推進教育科技人才體制機制一體改革，提升國家創新體系整體效能。其中，以人工智能和半導體爲代表的高新技術行業，已經成爲發展新質生產力的重要抓手，並在近年不斷取得突破。

在 "山川共鑑，際會風雲"國泰基金2024年中期機構策略會上，基金經理於騰達分享了他對於2024年度中期科技投資的展望。具體觀點如下——

週期觸底復甦，AI引領創新

AI仍然是科技板塊的超級主線，半導體的復甦也在加速這一進程。站在2024年中期的時點上，科技板塊的未來正在變得更加明朗。

我們可以從空間、景氣和估值的三個維度來描繪科技板塊的投資機會。

從橫向空間來看，行業龍頭公司的利潤增長和資本開支增長顯著。以某全球AI芯片龍頭爲例，其從單季度盈利不足10億美元，到如今單季度利潤突破140億美元，僅花費不足兩年時間。由此可見行業的發展變化進程非常迅速。另外，某具有代表性的海外AI大模型大廠，其資本開支在經歷了數個季度的橫盤期後，也重新回到上升週期。

從景氣度來看，科技硬件行業在經歷了過去兩年的去庫存週期後，在2024年一季度已經來到了底部區域，並逐漸釋放出復甦的信號。二季度的復甦信號則更加明顯。在存儲和麪板等部分環節甚至出現了漲價。

從估值角度來看，雖然科技板塊相對於第一季度有所擡升，但是從歷史分位數來看，依然處於歷史相對較低的水平。

根據上述三大維度來看，科技板塊都具備較高的投資價值。

2024年AI的三輪上漲行情

作爲業界和投資界都持續關注的熱點，人工智能的最新科研成果頻頻亮相，在資本市場激起了陣陣浪花。僅在2024年，人工智能板塊就已經經歷了三輪上漲行情。

第一輪行情主要由2024年春節期間亮相的Sora文生視頻引領。Sora的誕生，意味着AIGC(人工智能驅動內容生產)從"文生文字"和"文生圖片"，升級到了"文生視頻"和"文生音頻"，這再次引爆了人工智能板塊對算力的需求。

第二輪上漲出現在2024年4月，當時海外AI龍頭企業和科技硬件公司的資本開支重新上行，伴隨經營利潤增長，其企業價值同步提升，傳導到股票價格進而產生上漲。

第三波上漲則是由某科技公司引領。2024年6月，該公司對外宣稱其AI業務佈局，並宣佈在以後的系列手機產品上部署AI能力，深度融入用戶日常生活，市場預期此舉有助於刺激潛在換機需求。受此帶動，中國國內與算力相關的部分科技硬件公司也順勢迎來了年內的第三輪上漲行情。

週期之外，創新讓科技板塊不同

科技板塊的復甦，我們認爲並非只是補庫存週期的力量，更關鍵的是創新要素。很多板塊都表現出明顯的週期性，例如化工和有色金屬等，但是真正讓科技在稀缺的原因在於創新。AI正是使得科技板塊投資價值凸顯的重要原因，而這是其他板塊所不具備的。

AI已經切實影響到了國內外上市公司的經營。美股上市企業中已有部分AI相關企業開始盈利，這一現象雖然在國內市場並不明顯，但是在2024年第一季度中，國內已有部分算力相關公司的盈利速度在高速提升。

同時，科技板塊的範圍也足夠廣闊，在AI之外半導體行業也充滿了投資機會。這一行業雖然在過去兩年中經歷了去庫存和價格戰，但在今年已經看到了轉機的曙光。疊加宏觀經濟環境溫和復甦，部分環節出現漲價，我們認爲半導體行業的供需格局正在好轉，也更有利於挖掘到有價值的投資標的。

投資思路方面，我們遵循並在過去的兩個季度中踐行着"海外需求看AI，國內需求找漲價"，以尋找投資機會的思路。較爲優秀的產品業績也證明了這一投資思路的有效性。

週期之內，尋找復甦節奏

板塊的週期上行和下行，都會影響到板塊內部公司的經營狀況。一般情況下，最好在板塊的週期上行時去參與此板塊的投資機會，而在下行時儘量迴避。

芯片行業每輪的週期約36至48個月。如今此輪週期中，板塊已經進行到上行的第三個季度。雖然本次復甦力度比較溫和，但在上行的第三個季度中，很多公司都會迎來收入和毛利率的上升，從而逐漸出現淨利潤的修復。

普遍來看，芯片公司的主要成本在於研發人員的工資。過往芯片行業火熱時，從業人員的平均薪資較高，經歷過兩年的沉澱，員工薪酬的開支出現下降。對芯片行業來說，也進入到剪刀差利潤兌現的階段。

從部分已經披露中報的公司來看，部分已經有利潤呈現。如果將無風險利率美債收益率視爲分母，企業現金流視爲分子，伴隨美聯儲即將進入降息週期，我們認爲芯片板塊會迎來"分子向上，分母向下"的企業價值提升的投資機會。

考慮到經濟復甦階段中，產業鏈各環節可能均出現好轉，對於投資者來說，會有限尋找收益彈性較大的投資標的，即同樣時間中，標的能夠創造出更多的財富。在半導體行業中，芯片設計類企業即具有較高收益彈性。因爲其成本相對固定，伴隨毛利率拉昇，利潤彈性較大，因此長期作爲經濟復甦中進攻性較強的儲備板塊。我們也在對此做長期、深入地跟蹤。

科技板塊估值：低位現實和未來預期

在科技板塊中，不同公司的發展階段和資產特性決定了我們需要關注的財務指標。例如，早期階段的公司應關注市銷率（PS），而資產較重的公司則要看市淨率（PB）。隨着二季度許多公司已經發布了利潤數據，我們應重點分析市盈率（PE）。

回顧過去5-10年，儘管經歷了一個季度的上漲，科技板塊的整體估值仍處於歷史低位的20%-30%區間。這意味着，即便估值回到中位數水平，投資者仍有可能獲得不錯的收益。如果這一輪經濟復甦和創新力度較大，估值回升至歷史高位甚至更高，市場行情的強度和持續性將更加值得期待。

AI和半導體板塊的"泡沫將破"？

近年來，美國一家領先的AI企業股價經歷了大幅上漲、盤整，再次大漲，目前處於相對高位。隨着美國降息預期顯著加強，市場上越來越多的投資者擔憂AI等科技板塊可能面臨高估值泡沫破裂的風險。

對此，我們應當注意到AI行業在創新浪潮下切實存在技術能力的實質提升，不僅提高了生活質量，還創造了更高的商業價值。因此，我們認爲AI行業本身具有真實的價值增長潛力。衡量一個板塊是否存在泡沫時，需要考慮分享空間、景氣度和估值三個因素。

當前，AI板塊在中美市場中的空間元素相對其他板塊仍然佔優，景氣度也保持在高位。以臺積電爲例，其核心芯片封裝產能的緊張狀態顯示了市場的高景氣度。A股AI企業的估值大約在20倍左右，美股稍高，但仍處於科技股高速成長階段。

即將到來的美股財報季對全球AI板塊投資具有重要前瞻意義。企業財報中的資本開支數據將爲投資者提供寶貴的洞察，幫助優化投資決策。我們預期，隨着科技企業商業價值的提升，資本開支將進一步增加。

其次，在美國進入降息週期後，半導體板塊的機會將變得更大。半導體板塊對經濟復甦的依賴性較高，降息後經濟活動有望改善，加快利潤釋放速度。因此，半導體板塊在降息背景下可能成爲一個非常有彈性的投資選擇。

風險提示：

直播觀點僅代表當時觀點，今後可能發生改變，僅供參考，不構成任何投資建議或承諾。基金投資有風險，投資須謹慎。投資者投資基金前，請認真閱讀《基金合同》、《招募說明書》及《基金產品資料概要》等法律文件。直播中信息僅供參考，前瞻性陳述具有不確定性風險，不代表任何投資意見或建議，本公司不對任何依賴於本直播內容而採取的行爲所導致的任何後果承擔責任。如需購買相關基金產品，請您關注投資者適當性管理相關規定、提前做好風險測評，並根據您自身的風險承受能力購買與之相匹配的風險等級的基金產品，謹慎投資。