債市疲弱，走向糾結時間，後市怎麼走？

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炒股少煩惱

10月23日，國債期貨收盤全線下跌，30年期主力合約跌0.45%，10年期主力合約跌0.18%，5年期主力合約跌0.11%。銀行間主要利率債收益率普遍上行，10年期國債活躍券收益率上行0.25BP，30年期國債活躍券收益率上行0.5BP。

“最近一攬子政策出臺之後，宏觀經濟預期好轉，對於債市中長期邏輯是重要制約。A股同時全面好轉，股債蹺蹺板效應顯著，也打壓了債市情緒。”有券商自營人士對券商中國記者表示，行業不少人士坦言，當前是債市的“垃圾時間”。

國金資管固定收益投資部助理總經理崔婧也對券商中國記者表示，雖然寬鬆的貨幣政策爲債市提供了相對充足的流動性和較低的資金成本，但短期債市走向會受財政政策、機構行爲等因素的影響。11月的人大會議將公佈後續國債和地方債增發計劃，若年內增發規模超過2萬億元，對債市或將產生階段性衝擊；其次，伴隨權益市場活躍度與關注度的提升，或對債市資金有所分流，預計進一步提升股債蹺蹺板效應，加大了債券市場波動。

降息難提振債市情緒

中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈，2024年10月21日起，1年期LPR與5年期LPR兩檔LPR均下調0.25個百分點。本次1年期和5年期LPR降息25BP，均爲2019年LPR形成機制改革以來最大降幅，而且5年期LPR年內下降60BP，同樣爲史上最大降幅，降息力度整體超出預期。

但是，歷史罕見的降息強度並沒有支撐債市走強，在21號以後，各個期限的國債到期收益率都震盪上行，30年期國債收益率已經返回2.3%以上，10年期國債收益率也回升至2.15%附近。

“市場對本輪貨幣政策寬鬆的預期相對充分，9月下旬以來的貨幣政策相繼落地後機構止盈情緒有所增加，推動長債收益率上行。”中證鵬元研究發展部高級研究員李席豐這樣解釋近期債市走勢。

崔婧則指出，降息後，長債利率有所上行，主要來自市場擔憂後續財政發力帶來的債市供給壓力，以及權益市場活躍度上升或導致資金分流。

她認爲，雖然寬鬆的貨幣政策爲債市提供了相對充足的流動性和較低的資金成本，但短期債市走向會受財政政策、機構行爲等因素的影響。首先，11月的人大會議將公佈後續國債和地方債增發計劃，若年內增發規模超過2萬億元，對債市或將產生階段性衝擊；其次，伴隨權益市場活躍度與關注度的提升，或對債市資金有所分流，預計進一步提升股債蹺蹺板效應，加大了債券市場波動。

“LPR降息後，債市走勢疲軟，與降息本身的關係並不大。LPR降息一方面會提振市場基本面改善和信用擴張預期，對債市產生一定利空影響，另一方面，又會從債貸比價效應角度提升債券性價比，使配債力量得到增強。”東方金誠研究發展部執行總監馮琳則表示，在多空對衝下，儘管此次LPR下調幅度超出預期，但對債市的影響比較有限。

增量政策成爲市場關注核心

事實上，近期債券市場糾結，和9月24日以來一攬子增量政策密集出臺有着密切的關係。市場分析認爲，一攬子增量政策釋放了較強穩增長信號，市場圍繞基本面改善、政府債供給壓力和貨幣政策寬鬆預期博弈。

“我認爲核心還是債市的長期邏輯受到了衝擊，9月24日以後推出的一攬子政策讓市場看到了政策層全力恢復經濟活力的態度，很多政策也是之前市場普遍期待的，雖然具體力度尚待觀察，但是市場對於經濟的信心顯然已經大幅提升。”前述券商自營人士表示。

馮琳認爲，降息後債市走勢疲軟的主要原因是股市表現較強，股債蹺蹺板壓制債市情緒，以及發改委表示還有一批政策“在路上”，引發市場對後續增量政策特別是財政政策的擔憂。

“長端國債收益率由長期增長趨勢、長期通脹預期和貨幣政策立場及預期共同決定。”華金證券首席宏觀分析師秦泰表示，本次LPR大幅下調是作爲9月底貨幣政策“大禮包”其中的一項具體措施，結合降存量房貸利率至新增房貸利率附近，意在避免房貸不良率明顯提升，從而避免導致更大程度的次生性內需收縮和房地產風險向金融系統性風險傳導。考慮到其緩和地產需求下行斜率、降低存量房貸潛在不良率、對地方加速化債等一系列潛在積極影響，可能令市場對未來一段時間的長期經濟增速預期有所擡升。

秦泰也表示，財政政策的新一輪加碼措施是影響債市走勢的另一關鍵政策因素。當前和未來一個階段財政加碼擴張將採取“先化債，再收儲，後擴張”的三步走戰略，有望延緩投資增速下行趨勢，改善房地產市場流動性並穩定全社會消費支出，並有望通過高效率政府債務對低效率債務的置換對人民幣匯率穩定形成支持。

“站在當前點位，10年期國債收益率處於2.1%的分歧點，在財政政策靴子落地之前，短期內在政策預期博弈之下債市走勢或仍有所反覆，短期內突破前低的概率不高。”民生證券首席固收分析師譚逸鳴表示。

年內或以震盪爲主

展望後市，機構普遍持有中性態度，年內市場或以震盪爲主。

李席豐認爲，國內經濟基本面繼續承壓，修復斜率偏慢，央行貨幣政策保持“支持性”，而外部美聯儲正式降息週期，爲我國政策利率下調打開空間，疊加機構配置需求較大、廣譜利率下降等因素，年內債券市場可能延續震盪偏強的走勢。

“整體看，短期利率或進入區間震盪態勢，等待人大會議的增量財政政策落地。”崔婧表示，當前市場關注點逐步從“定價政策的制定”轉向“政策落地效果”，9月經濟出現築底跡象，未來趨勢仍待觀察，並且短期內數據和政策進入空窗期，或難以快速引發利率趨勢性上行，預計近期利率或進入區間波動態勢。

馮琳也認爲，基本面偏弱以及貨幣寬鬆在途意味着債牛核心邏輯仍未逆轉，但在財政、地產政策發力背景下，債市面臨的利空擾動也在增多。目前來看，年內後續債市走勢的判斷偏中性，認爲區間震盪的可能性比較大，預計10年期國債收益率將在2.0%～2.2%之間波動。

她表示，後續利率能否向上或向下突破波動區間，還需要關注財政政策、貨幣政策和基本面表現，如果財政政策規模超預期，政策性降息預期落空或者政策效果得到基本面數據驗證，都可能給債市造成比較大的調整壓力。

來源：券商中國

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責編：謝伊嵐

校對：劉星瑩

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