期貨週報｜美聯儲降息步伐減緩，大宗商品市場表現走弱
南方財經全媒體記者 翁榕濤 實習生 曾凱 廣州報道
12月16日—12月20日，周內美聯儲召開本年度最後一次議息會議，降息“靴子”落地，但同樣釋放了放慢降息節奏的信號，大宗商品市場跌多漲少。
就國內期貨市場具體來看，能源化工板塊，燃油週上漲1.51%、原油下跌0.76%；黑色系板塊，鐵礦石下跌3.51%、焦煤下跌6.60%；基本金屬板塊，碳酸鋰周下跌1.54%、滬鎳下跌5.19%、滬鋅下跌2.69%、滬銅下跌1.30%；農產品板塊，棕櫚油周下跌5.57%、雞蛋上漲0.58%、生豬下跌3.25%。
交易行情熱點
熱點一：國債期貨短期回調，多家機構給予迴應
據報道，18日上午，央行約談了本輪債市行情中部分交易激進的金融機構，提出了一些要求，主要包括：要密切關注自身利率風險等風險狀況，提高投研能力，加強債券投資穩健性；依法合規開展投資交易，央行近期已經嚴厲查處了一批涉嫌出借賬戶、擾亂市場價格、利益輸送、內控缺失等違規行爲的機構，同時正在全面摸排違規行爲線索，後續將保持常態化的執法檢查，對債券市場違法違規行爲零容忍。
近期債市上演跌宕起伏的行情，10年期國債收益率接連下破2%、1.9%、1.8%等關鍵點位後，目前在1.73%左右窄幅震盪。
受增量信息影響，30年期國債收益率在18日盤中觸及2%之後，19日全天維持2%之上，收盤報1.995%。
對於近期的債市行情，華西證券認爲，中共中央政治局會議提及貨幣政策“適度寬鬆”，超市場預期，長端利率提前定價降息邏輯，走出超強勢的下行行情。
華西證券表示，債市存在的潛在利空，一是銀行負債端對央行投放的依賴度增加；二是機構做多情緒演繹極致，久期基本都在各自的歷史高位，已經提前定價了降息預期。跨年之後，如果機構集中止盈，1月或面臨一定調整壓力。不過由於年初保險、自營配置力量較強，利率債更有可能是快調，尚未波及信用債就平息了。
華安證券的研究觀點稱，當前債券市場在降息預期與年末搶跑情緒影響下，利率持續創新低，從歷史覆盤角度來看，往年12月中央經濟工作會議後的債市通常出現超10個基點的下行，同時應考慮到利率是在創新低過程中不斷突破止盈壓力向下，從幅度來看債市或已經充分交易降息預期，因此短期債市階段性震盪的可能性更大。同時需要考慮到，年內利率債發行已經基本完畢，而跨年後面臨兩會前的專項債供給天然偏慢、數據真空期等因素，“資產荒”大概率仍將延續，需求角度看至少當前機構沒有凸顯的止盈行爲，若後市利率出現階段性震盪，建議投資者當前可考慮較長期限的信用債、地方債，以及債市回調後的配置機會。
平安證券也表示，債市下行最快的階段可能已經過去，短期或偏震盪，而後續的走勢可能需要更多盯住資金面。儘管12月債市有一定的季節性優勢，但歷經近期的迅速走牛後，市場對於寬鬆預期迅速調整形成新的共識的時間段可能已經過去，長端進一步大幅下行可能需要降準帶來的資金面改善的突破尤其是關注下週末1.45萬億元MLF（中期借貸便利）到期後的資金面情況。若降準落地帶來資金中樞下移，可能爲下一步的債市收益率下移帶來新的突破口；若MLF到期前降準落空，資金面繼續收緊，債市可能面臨調整。
熱點二：美聯儲明年或放緩降息步伐，貴金屬回調或將持續
在美聯儲12月議息會議上，美聯儲主席鮑威爾認爲當前降息進入了步伐放緩的“新階段”，背後基於強勁增長的經濟、依然高於目標的通脹以及降息後已經接近中性利率三個理由。
在年末這場FOMC會議上，美聯儲宣佈下調聯邦基金利率25個基點至4.25%～4.50%水平，同時將逆回購工具利率從4.55%降至4.25%，與此前市場預期一致。
本次降息決策並未得到投票委員的一致支持，克利夫蘭聯儲主席投票反對降息，顯示美聯儲決策產生分歧。鮑威爾會後稱，12月的降息決定更具有挑戰性，但卻是“正確的決定”。
對於明年美聯儲的降息路徑，12月FOMC公佈的“點陣圖”顯示，2025年目標利率預期終值爲3.9%，較今年9月預期的3.4%上升了0.5個百分點。這意味着2025年或有2次降息，整體降息幅度爲50個基點。
鮑威爾表示，美聯儲今後考慮調整政策利率時應該會“更加謹慎”。他表示，2025年美聯儲是否降息將基於未來的數據，而不是當前的預測結果，美聯儲並未對利率採取任何預設的路線。隨着政策利率逐漸向中性利率靠近，以及美聯儲暗示未來將放緩降息步伐。市場人士普遍認爲，美聯儲或放緩降息步伐，甚至明年1月可能暫停降息。
在一德期貨宏觀貴金屬分析師張晨看來，美聯儲放緩降息步伐是由三方面因素決定的：一是經濟增長更加強勁，美聯儲較9月會議調升了對2024年和2025年的經濟增長預測，同步調降了失業率預測；二是通脹依然頑固，美聯儲在最新的經濟展望中上調了2024—2026年的總體通脹和核心通脹預測，對實現通脹目標信心減弱；三是在降息100個基點後更爲接近中性利率水平，美聯儲年內連續第四次上調長期中性利率水平至3%，較爲接近紐約聯儲模型測算的3.2%一線，意味着本輪降息週期從空間上來看已經過半。
張晨表示，從此前多輪升降息週期的經驗來看，單次升降息幅度的邊際變化將對貴金屬走勢產生至關重要的影響。在基本面掣肘下，他預計美聯儲至少在2025年上半年的較長時期內不得不維持“鷹派”降息基調，因此將對美元和美債利率形成階段性提振，中短期貴金屬價格將面臨持續的利空壓制。
吳梓傑預計，美元指數短期仍會保持強勢。一方面，目前美國經濟偏強，美聯儲貨幣政策轉“鷹”爲美債利率和美元提供最直接的支撐。另一方面，特朗普上臺在即，特朗普相關政策主張將對美元構成一定利多，特別是關稅政策可能直接支撐美元走強。
黃金價格方面，他認爲短期市場可能圍繞新的政策路徑進行博弈，黃金價格或將經歷一段偏弱調整期。
不過，他表示，長期支撐因素仍然存在，對遠期金價不宜過度悲觀。一方面，今年以來黃金與美元及美債利率的相關性有所減弱。在地緣危機和歐美貨幣超髮帶來的風險對衝需求的推動下，實物黃金需求顯著增加，使金價在美元走強的同時仍保持上漲趨勢。這些長期驅動因素未來仍將對金價形成有力支撐。另一方面，隨着這一輪金價調整，目前的黃金價格已基本反映了市場對美聯儲較爲激進的政策預期，未來美聯儲進一步轉“鷹”的空間相對有限，因此黃金價格在遠期仍具備較大的上行潛力。
行業政策要聞
要聞一：12月LPR報價如期不變 5年期以上LPR全年下降60個基點
12月20日，中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公佈貸款市場報價利率（LPR）公告，其中，1年期LPR爲3.1%，5年期以上LPR爲3.6%，維持上期報價不變。考慮到10月LPR兩個品種報價已分別大幅下降25個基點，且近期央行政策利率未調整，市場早已預期本月LPR報價不變。
今年以來，1年期和5年期以上LPR分別累計下降35個基點和60個基點，有力帶動企業和居民貸款利率下降，促進全年社會融資成本穩中有降。與此同時，央行在今年不斷健全市場化的利率調控機制，LPR從中期借貸便利（MLF）利率轉型參考央行政策利率，即公開市場7天期逆回購操作利率，由短及長的利率傳導關係在逐步理順，貨幣政策傳導效率不斷提升。
9月下旬一攬子增量政策出臺後，政策效果逐步顯現，市場預期改善，經濟延續回升勢頭，循環更加順暢。11月宏觀指標和高頻數據總體延續企穩向好勢頭。製造業採購經理指數（PMI）連續兩個月位於擴張區間，外貿企業韌性較強。當前，前期出臺的政策效果還將持續顯現，年內支撐經濟回升向好的積極因素依然較多，市場普遍認爲，短期內下調政策利率的必要性不強。
東方金誠首席宏觀分析師王青指出，當前進入政策效果觀察期，重點是將前期“有力度”的政策性降息及10月LPR報價大幅下調效應向實體經濟傳導，引導企業和居民融資成本下行，激發投資和消費動能，推動房地產市場止跌回穩。
臨近年末，市場更加關注於央行如何施策熨平歲末年初的流動性擾動。央行行長潘功勝在2024金融街論壇上曾表示，預計年底前視市場流動性情況擇機進一步降準0.25至0.5個百分點。民生銀行首席經濟學家溫彬指出，11月MLF縮量續作，表明央行將繼續通過國債買入、買斷式逆回購等多種政策工具配合，保持流動性合理充裕，擇機降準可能性也在加大。
2025年，我國將實施適度寬鬆的貨幣政策，適時降準降息。貨幣政策表述的調整，意味着明年貨幣政策將繼續保持對實體經濟較大的支持力度。王青認爲，央行在2025年將繼續實施有力度的降息，政策利率有望下調0.5個百分點，屆時會引導LPR報價跟進下調。
要聞二：美聯儲“鷹派降息”背後：通脹問題重回焦點，間歇式降息拉開大幕
12月18日，美聯儲宣佈降息25個基點，符合市場預期，聯邦基金利率目標區間被下調至4.25%—4.5%，這是美聯儲連續三次降息，此前分別在9月和11月降息了50個基點和25個基點。此外，美聯儲將逆回購工具利率從4.55%降至4.25%，降幅超過聯邦基金利率的下調幅度。
儘管降息本身並不意外，但釋放的鷹派信號卻讓華爾街感到緊張。最新利率點陣圖顯示，決策者預計2025年將降息兩次，而9月時對明年降息次數的預測一度達到了四次。政策制定者還將長期聯邦基金利率中值由2.9%上調至3%。
從種種跡象來看，美聯儲連續降息已經成爲過去式，明年1月大概率暫停降息，間歇式降息拉開大幕。
在美聯儲利率決議前，市場便預計這大概率是一次“鷹派降息”，但意料之外的是，美聯儲的鷹派程度超出了預期。
中國銀行研究院高級研究員王有鑫分析稱，美聯儲的鷹派程度超預期，主要源於其對當前經濟形勢的評估和未來的政策展望。目前美國經濟表現相對穩定，但通脹反彈的壓力再度上升。美聯儲雖然再度降息25個基點，但強調政策立場的限制性明顯減弱，在考慮更多利率調整時將更加謹慎，將仔細評估未來的數據、不斷變化的前景和風險平衡，來決定未來的利率調整程度和時點。這表明其在貨幣政策取向上趨於鷹派，以應對潛在的通脹風險。
美國當選總統特朗普已揚言要在上臺後提高關稅、國內減稅和驅逐非法移民，經濟學家普遍認爲這可能導致美國通脹再次上升。鮑威爾透露，美聯儲官員已開始對特朗普政策可能帶來的影響進行初步評估，但特朗普的政策如何影響通脹尚未明朗。
中航證券首席經濟學家董忠雲分析稱，美聯儲大幅加強鷹派立場主要有兩方面原因。首先是近期美國經濟韌性較強，同時通脹回落速度不及預期，數據表現是驅動美聯儲調整政策路徑的主要因素。其次，特朗普的一系列政策計劃可能會在其上臺後加大美國通脹風險，這會導致美聯儲官員在制定後續政策路徑時更趨謹慎。在上述因素影響下，快速降息的預期可能會進一步加劇通脹風險，因此美聯儲立場轉鷹，大幅調降對明年降息次數的預估，抑制市場寬鬆預期。
美聯儲超預期鷹派意味着通脹擔憂重回焦點。威靈頓投資管理宏觀策略師Michael Medeiros表示，相較於勞動力市場和實際增長的溫和放緩，美聯儲更關注通脹風險。未來通脹波動的加劇也可能導致政策和利率波動性的增加。
在東吳證券首席經濟學家蘆哲看來，緊縮預期短期達到極致，2025年美聯儲貨幣政策或先鬆後緊，3、6月各進行25個基點降息，警惕2025年下半年不降息風險。
增長方面，蘆哲表示，特朗普上臺料立即驅趕非法移民，2025年上半年非農就業或出現銳減，誘發衰退擔憂。通脹方面，高基數、頁岩油增產預期、居住通脹慣性下行料強化2025年上半年通脹下行趨勢。進入2025年下半年，對衰退的擔憂與前期壓低通脹的利好因素將退潮，且驅趕非法移民帶來的工資通脹黏性將顯現，美聯儲存在暫停降息風險。
在鷹派美聯儲的影響下，12月18日美元指數一度升至108.26，爲2022年11月以來最高，盤尾上漲1.08%，報108.08。
與此形成鮮明對比的是，除了美元，美股、美債、黃金、比特幣等主流資產普遍都在暴跌。18日美股遭受重創，三大指數均跌逾2%，道指連續10個交易日下跌，創下1974年以來最長連跌紀錄，納指暴跌逾3.5%，標普500指數則經歷了2001年以來跌幅最大的美聯儲議息日行情。
近日風頭正盛的特斯拉股價暴跌逾8%，而此前曾創下488.54美元的歷史新高。此外，18日美債大跌，收益率飆升，10年期美債收益率觸及今年5月末以來高位4.51%，尾盤上漲10.7個基點，報4.492%。黃金跌至一個月最低，現貨金大跌2.2%，收報每盎司2587.63美元。比特幣一度下跌5.3%至100752美元，而前一天首次突破10.8萬美元。
王有鑫分析稱，美聯儲的貨幣政策立場對金融市場具有重要影響。鷹派立場意味着貨幣政策將保持緊縮態勢，這可能導致借貸成本上升、經濟增長放緩等影響，從而對股市、債市和匯市產生衝擊。此外，近期以納指爲代表的美股走勢持續走高，部分獲利盤也存在獲利了結的情況，加大了市場短期的波動。
未來股債匯市場會走向何方？王有鑫認爲，這取決於多個因素的綜合影響，包括美國經濟形勢、政策展望、通脹壓力、市場情緒等。考慮到市場對美國新政府上臺後採取的刺激政策抱有較大預期，在市場短期波動後，美股可能將逐漸企穩。但從中長期來看，在預期炒作之後，高通脹、高利率、高關稅對美國經濟的打擊將對美股進一步走高形成抑制。
市場的鷹派預期仍有過度風險。蘆哲認爲，當前市場計價2025年美聯儲僅降息約1次偏謹慎，如果2025年上半年出現衰退→降息交易，或讓市場在3月再度預期全年降息50基點以上，當前4.5%的10年期美債利率與2600美元/盎司以下的黃金價格具有較高的配置性價比。2025年下半年，如果衰退敘事退潮，通脹黏性強化，敘事反轉，美債利率屆時或重回上軌。
考慮到整體通脹和就業形勢，美聯儲降息之路只是走得更慢，而非走到盡頭，間歇式降息拉開大幕。鮑威爾提醒，利率仍然在“顯著”抑制經濟活動，美聯儲處於“繼續降息”的軌道，只是在進一步降息之前，官員們必須看到抗通脹方面取得更多進展。
對於未來貨幣政策走向，鮑威爾坦言，美聯儲正處於或接近放緩降息的時刻，2025年的任何降息決定都將基於即將發佈的數據，而非當前的經濟情況。由於美聯儲正在努力保持強勁勞動力市場的同時將通脹率降至2%，因此明年加息似乎不太可能出現。
實現通脹和就業雙重使命仍是焦點。勞動力市場方面，鮑威爾表示，從多項指標來看，我們確實認爲勞動力市場正在降溫，但降溫速度並不快，也沒有引發真正的擔憂。
通脹方面，鮑威爾表示，我們非常清楚物價上漲了很多，人們確實感受到了這一點，包括食品、交通和取暖費等。這種全球性的通脹爆發帶來了巨大的痛苦。儘管目前通脹水平已經大幅下降，但人們仍感受到高價格的壓力，這正是消費者最直觀的感受。
需要注意的是，美聯儲預測2027年通脹才能達到2%的目標。王有鑫認爲，這表明其對通脹的治理仍然保持謹慎態度。爲了實現這一目標，美聯儲可能會在一段時間內維持緊縮的貨幣政策立場，以控制通脹的上升。然而，隨着經濟形勢的變化和通脹壓力的緩解，美聯儲也將適時調整貨幣政策立場，以避免過度緊縮對經濟造成負面影響。
在Medeiros看來，美聯儲的政策轉變十分重要。首先，這表明官員們將基於經濟增長和實際的通脹結果來調整預測。其次，他們會繼續將更多關注點放在通脹上行風險上，而非經濟增長放緩和勞動力市場疲軟的跡象。第三，對特朗普任期內美聯儲獨立性威脅的質疑日益增加，鮑威爾繼續釋放信號，表明美聯儲仍將專注於雙重使命，特別是對通脹問題保持高度關注。
從過往經驗來看，美聯儲和市場的預測準確性都不高，未來貨幣政策仍存在巨大不確定性，投資者無需過度關注點陣圖。董忠雲分析稱，美聯儲目前給出的政策預估對中長期的指引作用相對有限。正如本次會議美聯儲立場較9月時發生了大幅調整，後續美聯儲立場也不會長期維持不變，而是會繼續跟隨數據表現不斷調整，市場預期和資本市場表現也是如此。
因此，董忠雲認爲關鍵依然是數據，而特朗普政策的具體落地情況又將是影響未來數據表現的重要因素，值得重點關注。如果特朗普不改變其大幅加徵關稅等政策主張，並快速推進落地，則通脹進一步反彈、美聯儲維持偏鷹立場或是明年的基準情景，長期中性利率預估存在進一步上調的可能。
展望後市表現
能源化工板塊
原油：隨着海外進入聖誕假期，市場逐漸轉淡，油價進入低波動時期，近期市場關注的焦點將圍繞在伊朗上，隨着美國對伊朗石油一攬子制裁的生效，伊朗石油出口面臨困難，尤其是部分煉廠與碼頭拒絕接受影子油輪運送的船貨，導致運力吃緊，部分已有伊朗在岸貨物也面臨着需要清庫的窘境，伊朗石油供應鏈的韌性將會是近期影響市場的主要因素。（華泰期貨）
黑色系板塊
鐵礦石：主力期價偏弱震盪，量增倉縮。現階段，鐵礦石需求走弱，而供應穩中有升，高庫存格局下礦石基本面並未實質性改善，疊加近期市場情緒走弱，礦價高位回落，相對利好則是人民幣貶值支撐以及補庫預期，多空因素博弈下預計礦價高位震盪，重點關注成材表現情況。（寶城期貨）
有色金屬板塊
滬鉛：基本面，近期再生鉛煉廠盈利空間擴大，其他未受環保管控的煉廠復產意願較強，不過近期部分地區不時受到霧霾影響而限產，鉛錠地域性供應收緊，加上近期廢電瓶價格漲勢堅挺，回收淡季及節前備貨下廢電瓶價格易漲難跌，捂貨惜售情緒異常濃厚，再生鉛煉廠的原料到貨情況不暢。若原料到貨情況一直緊張，則煉廠原料庫存將下滑至平均水平以下或限制再生鉛產量增幅。現貨方面，據SMM顯示：本週因現貨市場流通貨源不多，持貨商挺價出貨，尤其是煉廠廠庫有限，報價更爲堅挺，再生鉛市場則因主要產區霧霾限產，市場報價較少，下游企業陸續以剛需採購，部分地區成交向好。（瑞達期貨）
農產品板塊
生豬：天氣轉冷，消費需求進入旺季，北方居民灌腸增多，南方地區醃臘需求增長，但養殖端出欄積極，供應過剩格局未改，需求增速不及供應增速，後市或震盪偏空。關注養殖端出欄節奏、二育情況及需求端變化情況。（恆銀期貨）