金研院看世界－香港地位失落助推人民幣國際化恐將落空

爲了推動人民幣國際化的目標，中國當局充分利用香港的優勢，以政策資源大力發展香港離岸人民幣業務。就香港在人民幣國際化的角色觀察，高效和穩健的金融基建、龐大的資金池，以及多個跨境資金流通管道，確實使其成爲全球規模最大和最重要的離岸人民幣市場，提供全面的人民幣計價金融服務，包括清算、結算、融資、資產管理和風險管理等，香港的離岸人民幣優勢與實績詳見。

乍看香港離岸人民幣市場及人民幣國際化的發展，似乎發展順利。然而透過分析問題的核心來展望未來的發展，會發現裡面存在不好啃的「硬骨頭」。根據國際金融理論的「不可能三角形」（Impossible Trinity）概念，資本的自由移動、匯率的穩定與貨幣政策自主性三者不可能兼得，不論美元、歐元、英鎊等國際貨幣，貨幣當局的取向多是選取資本自由移動與獨立貨幣政策，犧牲穩定的匯率，其中的資本自由移動甚至被視爲一國貨幣成爲國際貨幣的必經之路。

觀察中國過去的經濟金融發展，取捨都是掌握後兩者，貨幣政策自主性當然得牢牢掌握，而爲了保證出口貿易這個「三駕馬車」的動力，相對穩定的匯率也非常重要。所以，往往犧牲資本的自由移動，人民幣資本項目被嚴格管制。但是推動人民幣國際化對中國而言又是具有極大的政治與經濟利益，因此，擁有發達金融基建、獲得西方資本信任、資金移動相對自由的香港，在人民幣國際化過程中正好可以扮演關鍵的推手角色。

香港離岸人民幣市場讓中國在尚未完全開放資本帳戶的情況下，協助將其貨幣國際化。同時，香港離岸市場也能讓人民幣計價資產的境外持有者將貨幣風險從國家風險中分離。

考量中國的特別情況與需求，離岸市場固然對人民幣國際化至關重要。然而，離岸市場終究只是暫時的過渡手段，不是人民幣國際化的最終動力。人民幣國際化的最終推動仍須迴歸到中國在岸市場的資本帳戶開放和金融市場改革開放，滿足國際貨幣的功能性定義，讓國際願意接受、持有人民幣。與此相關的，也包含中國GDP與進出口規模、世界對中國政治經濟制度的信心、對於人民幣匯率的升值預期等。

香港近20年來國際金融中心的地位與蓬勃發展，確實與龐大的中國經濟成長商機及離岸人民幣業務有關，但是近幾年美中貿易戰、肺炎疫情與香港事件以來的變局，動搖國際資本對香港市場的信任，金融業高層或從業人員的出走潮或許也是一個訊號。這樣的變化，也讓香港的國際金融業務版圖充滿了更多的中國成分與人民幣比重，這樣的發展，並非來自市場供需，更多是來自於中國當局的政治需求，扮演中國當局想要她扮演的防火牆、穩壓器角色。

如果香港不再是以前國際熟知的香港，當中國經濟高速成長不再、世界工廠地位動搖、西方的金融機構與金融人才持續外流，失去信賴根基的香港，能夠繼續扮演以往西方資金熟悉的國際金融中心角色，持續推動人民幣國際化嗎？