華潤醫藥會是博雅生物的“白衣騎士”嗎？
（原標題：【深度】華潤醫藥會是博雅生物的“白衣騎士”嗎？）
記者 | 可達
控制權擬易主央企、託管資金佔用關聯方，博雅生物（300294.SZ）能否走出困境？
欲託管關聯方解決8億佔資
9月初，博雅生物控股股東高特佳集團董事長蔡達建妻子的一封公開信流出，直指丹霞生物（現更名爲（博雅廣東））項目失控。而稍早前八月末，有媒體收到舉報稱蔡達建通過代持隱瞞高特佳集團實控人身份。
博雅生物在2017年至2019年間向同一控股股東控制的關聯方丹霞生物分三次支付採購血漿費用超過8億元，但期間丹霞生物因審批原因血漿遲遲未能出庫，博雅生物在未能收到血漿的情況下連續支付大筆預付款，被外界質疑爲向關聯方“輸血”。
事實上，存在於博雅生物與丹霞生物之間的關聯交易近年持續遭受質疑，此番再度引爆更多的是由於“公開信”重提舊事，作爲關聯交易雙方的控股股東，高特佳集團亦成爲質疑焦點。在此之下，高特佳集團董事長蔡達建持有公司43.79%的股權，是否系高特佳集團、博雅生物、丹霞生物三方的實控人同樣受到市場關注。有舉報材料顯示，其疑似通過他人代持高特佳集團股份，隱瞞實控人身份。
在受到輿論多番質疑以及深交所介入後，博雅生物終於拿出了實際的解決方案。
一方面，10月13日博雅生物公告，央企華潤醫藥將以53.59億元通過“轉讓+定增”的方式收購博雅生物；另一方面，10月19日博雅生物公告，公司與丹霞生物及其控股股東前海優享、王海蛟簽訂了《委託管理經營框架協議》，博雅生物將監督丹霞生物的日常生產、經營、管理工作，丹霞生物支付500萬元/年的託管費用。
《委託管理經營框架協議》中約定，爲進一步保障博雅生物的預付款，博雅生物將委派專人至丹霞生物瞭解、監督丹霞生物生產經營情況及資產實際使用情況，並有權根據資產情況隨時對丹霞生物進行資產審計及評估，若丹霞生物出現重大訴訟、重大資產變動或限制等導致嚴重影響乙方權益的，博雅生物有權提前要求丹霞生物歸還依據《供應框架協議》支付的所有預付款。
同時，博雅生物委派人員與丹霞生物對丹霞生物現有原料血漿庫房的庫存血漿實施共同管理，並於每月30日前對庫存原料血漿實施實物盤點並報備至乙方。各方同意設置完成銀行共管賬戶（即：預留銀行印鑑爲丹霞生物財務專用章，法人或授權人私章由博雅生物提供；制單員U盾由丹霞生物保管和使用，網銀複覈員U盾由博雅生物保管和使用），對丹霞生物所有資金的流入、流出實行共同管理。
有市場人士對界面新聞記者分析認爲，博雅生物的關聯交易可能存在有違商業邏輯的地方，但這並不意味着實質性的違法違規，後者取決於相關交易的內部流程是否符合公司規定，對外披露是否及時、完整。
“目前來看博雅生物對於關聯交易之前是有披露的，問題更多可能在（蔡達建）是否通過代持隱瞞實控人身份。華潤醫藥收購博雅生物的方案中涉及定增，大股東被處罰可能會有一定影響。”該市場人士表示。
界面新聞記者注意到，博雅生物9月14日、9月21日回覆深交所關於蔡達建的代持問題時，均只有蔡達建本人的回覆，公司獨董表示將所涉及的事項委託“北京市金杜律師事務所”進行覈查，待覈查結果出具之後，再發表獨立意見。但目前時間已過去一個多月，覈查仍沒有下文。
“實踐中除了看直接和間接持股比例外，還應該看是否構成事實控制，如可以控制上市公司董事會多數，那麼就應該屬於實際控制人。”一位在上市公司擔任獨董的律師對記者表示。
目前在博雅生物董事會的4名非獨立董事中，曾小軍及範一沁有着高特佳集團相關背景，曾小軍此前已提出辭任，但在選出新董事之前其仍需履職。
如果交易推進順利，博雅生物的控股股東將變爲華潤醫藥，高特佳集團的實控人爭議將成爲“過去式”。同時，其與丹霞生物的資金往來中涉及利益輸送的嫌疑將減小，託管協議也能削弱外界對資金安全的擔憂。
能否打通跨省調血“癥結”？
由於原料的特殊性，血液製品不同於一般藥品。國家對血液製品行業制定了大量有針對性的政策，1990年國家提出每省份可暫保留一家血液製品生產企業的限制性措施，更從2001年開始不再批准新的血液製品生產企業。
血液製品生產行業經歷多年整合後，截至目前，正常經營的企業不足30家，大多生產規模小、產品結構單一，有超過半數的企業不具備新開設漿站的資格。行業頭部公司佔據着絕對的規模優勢，中生集團、華蘭生物、上海萊士和泰邦生物四家企業的採漿量總和佔2019年全國總採漿量的50%以上。
目前A股上市的7家血液製品生產企業分別爲天壇生物（600161.SH）、華蘭生物（002007.SZ）、上海萊士（002252.SZ）、博雅生物（300294.SZ）、雙林生物（000403.SZ）、衛光生物（002880.SZ）以及博暉創新（300318.SZ）。其中天壇生物、華蘭生物、上海萊士3家2019年採漿量超過1000噸，坐穩行業第一梯隊。博雅生物、雙林生物、衛光生物構成的第二梯隊採漿量則在400噸上下，血製品業務貢獻的營業收入也相近在8-10億元之間。
圖片來源：界面新聞根據財報整合
血製品產業鏈中，上游採漿站採集血漿，中游爲血液製品生產企業，下游則是醫院、藥店等銷售終端。在這個產業鏈中，決定企業規模的主要是每年能從上游獲得的血漿數量。從表中可以看出，儘管受到採集效率影響採漿量和採漿站數量並不是完全成正比，但頭部企業的釆漿站數量明顯更佔優勢。
以博雅生物的現狀來說，整體位居行業二線梯隊，2019年的採漿量在7家上市公司中排名倒數第二，原料血漿不足成爲其發展的最大侷限。
爲此，博雅生物控股股東高特佳集團2017年中旬發起產業併購基金，以45億元收購了丹霞生物100%股權，其中博雅生物出資5000萬元。數據顯示，丹霞生物目前擁有25個單採血漿站，國信證券2019年7月的一份研報估計其2018年採漿量爲250-300噸，採漿峰值可以達到520噸。
按博雅生物及高特佳集團的設想，先用槓桿資金併購丹霞生物“佔坑”，然後通過關聯交易向博雅生物銷售血漿原料擴大規模，等待丹霞生物經營狀況好轉（此前其多年虧損，之後GMP證書又曾被收回）再注入上市公司。
但是，他們低估了審批難度。博雅生物在江西，丹霞生物則地處廣東，血漿跨省調撥需要通過省級和國家兩級藥監部門批准。從2017年至今耗時三年多，博雅生物仍未能拿到批文，在近期公告中其曾提及受“政策環境”影響。
耐人尋味的是，血漿跨省調撥並非特例，A股上市的血液製品企業基本都在不止一個省份建有血漿站，需要通過跨省調運。但在丹霞生物所處的廣東省內，已有雙林生物、衛光生物等大型血液製品企業，覬覦血漿原料的不止博雅生物。
遲遲無法打通關鍵癥結令高特佳集團萌生退意，今年上半年受疫情催化，血液製品板塊漲勢強勁，高特佳集團藉機連續減持博雅生物套現，近期更是計劃直接轉手給華潤醫藥。
華潤醫藥入主後能否打通中間的關節，對於博雅生物未來的走向至關重要。如果打通血漿跨省調撥，博雅生物血業製品年產量將有較大提高。最好的結果是最終實現資產注入，博雅生物的年採漿量將直逼千噸，向第一梯隊靠攏。
但問題是，華潤醫藥有能力打通嗎？有醫藥行業人士告訴記者，他認爲央企在政府關係方面，比高特佳應該更有優勢。
至於終端消費市場能否容納更大的產能，從數據來看問題並不算大。
根據多家上市公司在2019年年報中引用的數據，目前我國實際血漿需求量超過14000噸，2019年國內總體採漿量爲9100噸左右，2019年進口人血白蛋白批簽發量佔國內人血白蛋白批簽發總量的60%左右，原料血漿供需存在較大的差距。
交易仍待監管部門“落槌”
華潤醫藥此番預計花費53.59億元拿下博雅生物。
按照10月13日博雅生物公告的交易方案，華潤醫藥以38元/股受讓高特佳集團持有的博雅生物6933.2萬股，總價爲26.35億元；同時，擬以31.43元/股參與定增，認購8666.5萬股股票，總價爲27.24億元；此外，高特佳集團將剩餘持有的5704.96萬股的表決權委託給華潤醫藥行使。交易如果順利完成，華潤醫藥將拿下博雅生物40.97%的表決權。
10月23日博雅生物收盤股價爲38.8元/股，已經非常接近華潤醫藥（03320.HK）從高特佳集團受讓老股的價格，可以說開出的價碼並不便宜。
在前述醫藥行業人士看來，一方面血液製品生產企業是稀缺標的，博雅生物目前的估值並不高，甚至如果說能借助華潤之手整合完成，估值還有望進一步提高；另一方面，華潤醫藥目前的業務板塊涵蓋化學藥、中藥、醫藥流通，但在生物醫藥方面是短板，收購博雅生物是很好的補充。
製藥與流通目前是華潤醫藥兩大核心業務，旗下目前擁有華潤三九（000999.SZ）、華潤雙鶴（600062.SH）、東阿阿膠（000423.SZ）和江中藥業（600750.SH）4家上市公司。但近年來，其醫藥流通業務遲遲未能打開新局面，被主要競爭對手上海醫藥、九州通迅速拉近差距。製藥方面，其化學藥以仿製藥爲主，這兩年受帶量採購政策影響巨大，中成藥同樣受到政策影響。在此局面下，進入生物醫藥領域佈局新業務不失爲一種突圍選擇。
對於高特佳集團而言，這筆交易同樣穩賺不虧。
2001年一批國泰君安背景出身的投資人成立了高特佳集團，早期曾參投邁瑞醫療，其在醫藥投資領域聲名鵲起的案例正是博雅生物。2007年博雅生物陷入經營困境，江西撫州市計劃整體出售，當年12月高特佳集團以1.02億元的價格收購了博雅生物85%股權，彼時其就計劃運作博雅生物上市，但2008年捲入7人死亡的醫療事件後被迫停滯，直至2012年登陸創業板，成爲國內第一家由私募股權基金控股併成功上市的公司。
上市至今八年半的時間，博雅生物股價累計上漲425%，Wind數據顯示，期間高特佳集團及其關聯方已累計減持22.5億元，此次轉讓給華潤醫藥後還將獲得26.35億元，同時保留有5704.96萬股，這部分市值目前約爲22.14億元。從投資回報來看，頗爲可觀。
至於博雅生物自不必說，歸入華潤醫藥後一方面有望解決目前的審批困境，另一方面藉助華潤醫藥在行業內的資源有望進一步擴大市場。
這筆可能對於三方都是共贏的交易，眼下仍待多個監管部門“落槌”。
2020上半年，受新冠疫情帶來的採漿量減少以及非血製品業務受醫改政策影響，博雅生物實現營業收入13.28億元，同比下降3.47%；歸母淨利潤爲1.61億元同比下降24.42%。
10月9日光大證券發佈研報稱，博雅生物現有漿站採漿能力持續提升，同時博雅（廣東）的血漿調撥有望帶來巨大彈性，引入央企股東利好公司實現跨越式發展。考慮到血製品行業的政策壁壘高、資源屬性強，央企入主對於公司血製品業務的長期健康發展有積極影響，上調至“買入”評級。