A股大盤藍籌股處於全球窪地，如何多路徑重構估值體系

龍年開始以來，A股市場持續震盪上揚，滬市也已站上3000點關口，但是A股整體估值仍處於全球窪地。如何提升上市公司質量和投資價值，提升A股估值，成爲資本市場的重要着力點和關注點。

3月15日，證監會密集推出重磅新政，其中上市公司監管18條意見中，涉及市值管理的就有6條，強調要推動上市公司加強市值管理，提升投資價值。具體舉措包括：研究將上市公司市值管理納入企業內外部考覈評價體系，鼓勵上市公司積極吸引長期機構投資者。

“這有助於推動上市公司提升股東回報意識，更充分地傳達其內在價值，進而推動估值上升。從市場結構看，大盤藍籌股、科技成長股均將受益。”申萬宏源策略資深高級分析師陸灝川對第一財經記者稱，估值是投資者對於企業未來預期現金流的貼現，是上市公司基本面的量化體現，其包括兩個範疇：企業本身的價值高低、企業是否向投資者傳達了其價值。

綜觀全球主要地區股市估值，當前A股整體估值仍處於全球窪地，藍籌股、大盤股估值低於市場平均水平，A股具有較好盈利能力企業的估值，也明顯低於國際成熟市場。

對此，多位受訪人士認爲，隨着市場逐漸成熟理性，A股大盤藍籌股、高科技成長股估值提升將是未來趨勢，但是需要耐心。推動A股估值重構需要構建覆蓋所有上市公司的“中國特色估值體系”，近期監管層推出的一系列重磅政策便奠定了很好的基礎，通過嚴把上市關、提升上市公司質量、打擊財務造假、逐步優化退市政策、加強信息披露等方式，推動上市公司提升投資價值和自覺回報投資者，營造更好的市場生態，從而促使投資端和資產端更加同頻共振。

A股大盤股、藍籌股估值處全球低位

當前A股整體估值處於全球窪地，藍籌股、大盤股估值也低於市場平均水平。

3月14日數據顯示，全球主要地區股市整體市盈率（剔除負值）排名由高到底依次爲印度（25.4倍）、美國（20.5倍）、法國（16.7倍）、英國（16.2倍）、日本（15.5倍）、中國A股（13.7倍）、韓國（11.4倍）、中國港股（8.0倍），A股市盈率不僅低於印度等新興市場，也低於美國、日本、法國和英國等成熟市場。

再對比全球主要指數的估值，截至3月15日，滬深300、標普500、日經225、Nifty50指數的市盈率分別爲12倍、25倍、24倍、23倍，市淨率分別爲1.4倍、4.2倍、2.1倍、3.1倍。以此看來，滬深300指數的估值也處於低位。

全球主要成熟市場發展經驗表明，藍籌股、大盤股的發展穩定、信息披露規範、盈利模式清晰，估值通常更高，但這一規律在A股市場並未顯現。

從藍籌股估值來看，代表A股藍籌股的滬深300指數成分股市盈率爲11.1倍，較A股整體市盈率（13.7倍）低19%；代表美股藍籌股的道瓊斯工業指數、標普500指數成分股市盈率分別爲25.4倍、24.5倍，分別較美股整體市盈率（20.5倍）高24%和20%。

再從流動性和活躍度來看，全球主要成熟市場發展經驗表明，藍籌股公司因業績增長確定性強、暴雷風險低、衍生產品豐富、市場研究充分等特性，流動性通常相較其他股票更好，這一規律也並未在A股市場顯現。

以3月14日爲例，全球代表性藍籌指數中，標普500指數（美國）、日經225指數（日本）、恆生指數（香港）的成分股成交額分別佔當地市場的69%、65%、59%，成分股只有30只的印度孟買SENSEX 30指數成交額也佔了孟買交易所的29%。而A股滬深300指數成分股成交額僅佔A股的26%。

對於造成上述現象的原因，南開大學金融發展研究院院長田利輝告訴第一財經記者，這源於投資者結構問題帶來的理念差異，投資者風險偏好問題帶來的炒作問題和專業機構專業性問題帶來的市場結構不同。

陸灝川從三方面具體分析稱，第一，與A股投資者結構有關，主要是散戶多、期限短，應該引入更多長期投資者，踐行長期主義；第二，退市渠道不通暢，這對績差股估值有明顯的託底作用；第三，優勢龍頭企業的後續增長潛力相對不足，而海外的大盤股往往依舊成長性突出。

海通證券首席經濟學家、研究所所長荀玉根近期也發佈研報稱，A股低估值的背後是投資者對中國經濟轉型期增速下滑的擔憂。參考美國發展經驗，若能通過產業轉型升級提升企業盈利水平，則我國估值中樞未必會下移。對比中美分行業的估值情況，當前我國信息技術、可選消費的估值相較美國存在差距。未來我國是否能通過類似美國的產業升級支撐經濟繁榮和增長，將是A股、尤其是A股 中科技+消費行業能否實現重估的關鍵所在。

“有提升空間，但需要耐心”

那麼，A股大盤股、藍籌股以及高科技成長股是否具有價值迴歸趨勢和提升空間，需要解決哪些難點問題？

“肯定有提升空間，但需要耐心。”陸灝川認爲，首先股票估值取決於投資者對於經濟前景的判斷，所以需要耐心等待信心恢復；其次，藍籌股應該展現出相較中小盤標的的優勢：更穩定、更有韌性的經營表現、可預期且更豐厚的股息回報等；再者，需要暢通退市渠道，把績差股、垃圾股的隱形估值底打掉。

田利輝也認爲，A股大盤股、藍籌股具有估值提升空間，因爲這些股票往往是行業內的龍頭企業，具有穩定的盈利能力和良好的基本面，是長期價值投資的首選。隨着市場開放程度的提高和國際化進程的加速，A股藍籌大盤股和藍籌股的估值有望與國際市場接軌，實現價值迴歸。而且，政策層面也在積極支持藍籌股的發展。

“藍籌股實現估值迴歸，需要優化市場制度，嚴打嚴防市場操縱和內幕交易，爲藍籌股的發展提供有力保障；需要優化投資者結構，推動機構投資者的專業化，提高市場的成熟度；需要加強投資者教育，提高投資知識和技能水平，樹立正確的價值投資理念。”田利輝稱。

除了大盤股、藍籌股之外，如何挖掘中國真正的高科技成長股投資價值，也備受市場關注。

陸灝川分析稱，海外的大盤藍籌股一般也是高科技成長股，比如英偉達、谷歌、微軟等，中國的科技股在追求增速的同時，對利潤&現金流的重視程度不足，這一點正在改變。

“雖然境內外高科技成長股或相關板塊的估值水平存在差異，但隨着國內高科技行業的快速發展和政策支持力度的加大，這種差距正在逐漸縮小。”田利輝稱。

如何構建“中國特色估值體系”？

不管是大盤藍籌股還是高科技成長股的估值提升，從更宏大的視角出發，當前亟待解決的是整體A股的價值發現與價值重估問題。

“當前A股價值亟待被髮掘，推動A股估值重構就是要構建‘中國特色估值體系’。爲此，需要邁出第一步是建立一個適用於中國特色企業的評價體系。”荀玉根在研報中稱。

荀玉根提出了三個可參考的評價方向，一是經營持續性：大國博弈背景下國企永續經營意義突出，央國企的企業價值應當考慮永續經營的價值；我國完備的產業鏈正在彰顯其重要價值。二是分紅比例：隨着我國分紅制度注重引導上市公司主動分紅，A股分紅穩定性將持續提升；隨着產業不斷髮展，更多行業企業進入成熟期，A 股上市公司分紅意願將逐步改善；三是科研投入：我國經濟增長需產業結構轉型升級提供新動能，隨着新質生產力加速發展，關鍵核心技術攻關的市場主體有望迎來對其成長性的重估。

也有業內人士闡述“中國特色估值體系”內涵稱，一方面，“中國特色估值體系”的內涵應由傳統範疇的央國企的價值重估拓展至對以科創板公司爲代表的新經濟企業的價值挖掘與重估。另一方面，國有企業特別是中央國有企業是資本市場的穩定器和壓艙石。隨着證監會一系列政策措施出臺以及國資委考覈方式的優化，央國企正更加積極踐行資本市場社會責任，通過專業化整合、現金分紅等方式不斷爲投資者提供更好回報。

在田利輝看來，“中國特色估值體系”是在中國的經濟發展階段、產業結構、市場特徵以及政策環境等背景下，建立一套符合中國國情的上市公司估值標準和方法。這一體系不僅考慮了傳統的財務指標和市場表現，還充分結合了中國的制度優勢、發展潛力以及特定行業的競爭態勢等因素，從而更全面、準確地反映中國上市公司的真實價值。

那麼，“中國特色估值體系”有何實踐路徑，如何解決整個A股的價值發現與價值重估問題？

“實現路徑上，還是需要多方合力，即敦促上市公司修煉內功、講好中國故事；也需要引導投資者關注到中西方資本市場的諸多差異，重視中國優質資產的獨特優勢。”陸灝川稱。

荀玉根認爲，“中國特色估值體系”的構建與發展也離不開資本市場的積極參與。具體而言，或許可以參考ESG體系的發展經驗，在發展中特估體系的初期，根據上述三大評價指標對不同企業進行打分，隨後進一步選擇得分高的企業編制中特指數體系，如中特100指數、200指數、500指數等，在此基礎上推行對應的ETF；政策層面可以通過劃定硬性標準、加強信息披露等方式進一步加大對長線資金入市的引導。最終實現發展“中國特色估值體系”與活躍資本市場間的良性循環。

就提升A股估值而言，陸灝川認爲，需要以提升上市公司質量、嚴把上市關爲重點，在此基礎上，逐步優化退市政策，把一些經營較差的上市公司淘汰出去，在估值體系上獎勵好公司、懲罰造假公司，形成企業端和投資端的正循環。

田利輝認爲，整個A股的價值發現與價值重估問題的解決需要完善信息披露制度，提升市場透明度；需要加強投資者教育，提高市場成熟度；需要優化市場結構，促進多元化發展；需要構建符合中國國情的估值體系，而且鼓勵專業機構進行中特估研究和服務；需要加強政策引導和支持，推動市場資金流向朝陽行業和優質企業。

“隨着A股基礎制度不斷完善，提高上市公司質量和投資價值的政策不斷推出和落地，以及衍生產品不斷豐富，A股藍籌股的業績、高科技股的成長性也將不斷向好，估值提升以及流動性迴歸將是未來一段時間的明顯趨勢。”有機構人士稱。