21解讀｜國君聯手海通，搏一把券業“新老大”

21世紀經濟報道記者 崔文靜 北京報道

25年前，滬上券商國泰證券合併一度穩坐券業“老大”之位的君安證券，上海擁有了彼時國內最大券商國泰君安。

25年後，根據國泰君安、海通證券9月5日晚間公告，國泰君安擬通過A、H股換股方式吸收合併海通證券。

這是中國資本市場史上最大規模的A+H公司合併。合併後，二者合計總資產將高達1.62萬億元，反超“券業一哥”中信證券1244.63億元。這意味着，二者合併之後將成券商新“航母”，券業資產新“老大”也將重回上海。

不過，由於海通證券近年來業績大幅滑坡，國泰君安也於2023年被華泰證券反超。從營業收入、淨利潤角度而言，二者合併後距中信證券仍然存在差距，但將遠超其他證券，穩保券業亞軍。

值得注意的是，根據受訪人士分析，此番國泰君安合併海通證券，大有幫助海通證券出清風險之意。2020年以來，海通證券深處多事之秋，相繼陷入永煤違約、海通國際暴雷等輿情事件；今年8月，其副總經理、投行“一號人物”姜誠君也被遣返回國。

“90年代的君安證券也曾出現嚴重風險事件，合併爲國泰君安後，問題逐步出清，券商新頭部冉冉升起，此番國泰君安收購海通證券，海通證券既有風險也有望較快出清。”某經歷90年代國泰證券、君安證券合併事件的券商資深人士告訴21世紀經濟報道記者。

他同時提到，券商業務同質化相對嚴重，合併後將面臨業務架構重整、權責劃分、人員配置等重重挑戰，實力差距不大的頭部券商強強聯合整合壓力更大。如若能有靈魂人物出現牽頭合併，效果將事半功倍。

時隔25年，滬上券商再現巨頭合併

9月6日，國泰君安、海通證券停牌，正式開啓合併之路。

根據兩家券商9月5日晚間披露的合併方案，國泰君安向海通證券全體A股換股股東發行 A 股股票、全體H 股換股股東發行 H 股股票，以此換股吸收海通證券。這意味着，此番合併中，國泰君安處於主導地位。

這是國泰君安時隔25年後的再次合併，也是新型“航母券商”的誕生之路。

1999年8月，由中央劃歸上市管理僅一年的國泰證券合併深圳券商君安證券。

國泰證券與君安證券均成立於1992年，90年代，君安證券曾經一度風光無兩，用經歷過彼時合併的資深投行人士的話來說，“在一級市場、二級市場、A股B股均穩居第一，券業冠軍之位無人撼動， 如今的中信證券與之相比也未必能及。”

後來，君安證券出現嚴重風險事件，不久後，國泰證券與之合併，彼時國內最大的證券公司國泰君安隨之誕生。不過，當時國泰君安資產規模僅有300多億元，與如今頭部券商動輒數千億的資產規模相距甚遠。

國泰君安成立之初，券業“老大”由深圳轉至上海。2004年起，中信證券通過收購包括萬通證券、華夏證券、金通證券等在內的系列券商，迅速登上券業冠軍之位，此後逐漸與其他券商拉開差距。券商“老大”由上海轉爲北京。

十餘年間，上海雖無券商老大，但海通證券、國泰君安實力均頗爲強勁，一度常年分列行業第二、第三。

然而，近年來，兩家券商漸失亞軍、季軍之位。以營業收入爲例，海通證券於2022年降至行業第七，今年上半年進一步下滑至行業第十。國泰君安也於2023年起被華泰證券反超，今年上半年又被銀河證券超越，排名降至第四。華泰證券總部位於江蘇南京，銀河證券則與中信證券一樣，坐落北京。

如今，國泰君安聯手海通證券後，二者將具備與中信證券爭奪“老大”的實力，與其他券商的差距也進一步拉大。

以2024年中報爲例，國泰君安、海通證券營業收入共計259.35億元，較當前“老二”華泰證券高出84.94億元，距離中信證券的差距僅爲42.48億元。

如果從資產規模來看，則更是超過中信證券，穩居第一。

根據Wind數據，中信證券當前總資產爲1.50萬億元，高於排在第二的華泰證券6604.3億元，領先優勢顯著。然而，國泰君安疊加海通證券的總資產規模將高達1.62萬億元，超出中信證券1244.63億元。

淨資產與之類似，國泰君安與海通證券共計3460.04億元，較中信證券多出615.21億元。

“國泰君安與海通證券如果合併順利，合併後的新券商有望具備與中信證券爭‘老大’的實力，作爲國家金融中心的上海，或將重擁券業冠軍。”受訪人士告訴記者。

海通證券“卸包袱”

國泰君安與海通證券的此番合併，是市場猜測中 “中金公司+銀河證券”“中信證券+中信建投”“國泰君安+海通證券”三組頭部券商或有合併路徑中的最早落地者，也被視爲“打造一流投資銀行目標”的首個有力實踐。

2023年10月底中央金融工作會議提出打造一流投資銀行；2023年11月初，證監會發聲支持頭部券商通過併購重組等方式做優做強，券商併購重組即掀起一波熱議。今年4月12日發佈的新“國九條”更是將“一流投資銀行和投資機構建設取得明顯進展”列爲2035年資本市場目標之一，明確到2035年形成2至3傢俱備國際競爭力與市場引領力的投資銀行和投資機構。

值得注意的是，此番國泰君安聯手海通證券，與政策導向高度契合，也被一些業內人士看作是幫助海通證券及時出清風險的現實之選。

“25年前，在上海市的推動和注資下，國泰證券合併君安證券，君安證券風險快速出清。如今，國泰君安收購海通證券，同樣是在上海市的引導之下；海通證券近年來也風險頻出、業績滑坡。此番二者聯手，大有昔日合併風範，海通證券的既有風險也有望較快出清。”某券商資深人士分析道。

從風險出清角度而言，投行最爲迫切。

7月底，2000年即出任海通證券投資銀行部副總經理、海通證券投行“一號人物”姜誠君外逃老撾，8月被遣返回國，被上海市紀委監委立案審查調查。如今，姜誠君已被緝捕歸案。海通證券投行“二號人物”、併購業務負責人孫迎辰也於今年7月被帶走。

今年4月，海通證券因在相關主體違反限制性規定轉讓中核鈦白2023年非公開發行股票過程中涉嫌違法違規，被立案調查；2021年，其也曾因在擔任奧瑞德財務顧問業務的持續督導工作期間未勤勉盡責，被證監會立案調查。

與此同時，2021年暴雷、今年1月從港交所退市的海通國際，同樣是不小挑戰。2022年海通國際淨利潤虧損65.41億港幣，其私有化資金來自海通證券10億美元注資。在業內人士看來，已經私有化的海通國際後續可能還會需要母體輸血。

不過，如今國泰君安與海通證券即將合併，在受訪人士看來，上述問題也將陸續化解。“相關部門出手很及時，海通證券如今問題相較於彼時的君安證券相對不大，二者合併後前景可期。”受訪人士表示，“對於海通證券而言，合併也是一條‘再生之路’。”

一個值得關注的細節是，去年11月，國泰君安原董事長賀青調任上海市國資委主任。如今看來，賀青的這一變動也爲此次併購埋下伏筆。

“1+1>2”關鍵先生是誰

毫無疑問，國泰君安與海通證券的合併，對於風險出清、打造“航母級”券商等均頗爲有利。

與此同時，在受訪人士看來，若要實現“1+1>2”效果同樣面臨不小挑戰。

“內資券商業務同質化嚴重，導致品牌效應有限、人員流動性頗高，這將使得券商之間的業務整合難度着實不低。而且，相較於大券商收購小券商，頭部券商之間的吸收合併整合難度往往更高。”前述經歷25年前國泰證券與君安證券合併的券商資深人士分析道。

他同時提到，由於當前的國泰君安與海通證券的業務規模等遠高於彼時的國泰證券與君安證券，這也使得此番合併面臨的挑戰更爲艱鉅。

首先，二者合併後，導致的有違既有規定之處亟待解決。典型如二者旗下均擁有資管子、基金子，兩家券商合併後將無法滿足“一參一控一牌”要求。

一方面，國泰君安全資持有國君資管、擁有華安基金51%股權，收購國聯安基金49%股權也在路上。

海通證券同樣擁有全資資管子公司海通資管，持有海富通基金51%股權、富國基金27.775%股權。

另一方面，國泰君安、海通證券均爲綜合實力強勁的全牌照券商，業務互補性相對不強。此種情況下，不同業務條線如何高效融合，是不小的挑戰。尤其是當前人員普遍冗餘、已經走在變相裁員路上的投行業務，全員照收恐不現實，去誰留誰則是一場博弈。管理層之間的權責劃分同樣值得深思。

針對此類現實問題，前述券商資深人士建議監管機構等共同努力，尋找業務能力突出、個人魅力強勁、手段相對強勢的靈魂式領軍人物牽頭推進。

“如果能有靈魂人物牽頭推進，效果將事半功倍。”受訪人士直言。

目前，國泰君安、海通證券掌門人，均有一名曾在政府部門耕耘多年，另一名則擁有豐富機構履歷。

國泰君安董事長朱健，早年間在上海證監局深耕十餘年，曾於2010年8月-2016年9月擔任上海證監局副局長；2016年9月加入國泰君安擔任副總裁；2020年轉任上海銀行委副書記、副董事長、行長；2023年12月回至國泰君安，出任黨委書記、董事長。

國泰君安總裁李俊傑，今年1月剛剛擔綱總裁職務；2021年起擔任國泰君安副總裁。其履歷以機構爲主。

海通證券董事長周杰，2016年10月出任董事長職務。2016年起擔任上海證券交易所監事、薪酬委員會主任，上海證券同業公會會長。

海通證券總經理李軍監管履職較爲豐富，加入海通證券前，其已在政府機構耕耘18年。曾在上海市金融服務辦公室、中國（上海）自由貿易試驗區管委會、上海市金融服務辦公室、上海市地方金融管理局、上海市金融工作局等多個上海市政府部門任職。2021年8月，李軍加入海通證券，出任海通證券總經理。